شرکت استراتژی با خریدهای مداوم خود در پنج سال گذشته به «بزرگترین شرکت خزانهداری بیتکوین در جهان» تبدیل شده است. این شرکت امروز حدود ۶۵۰ هزار بیتکوین، یعنی بیش از ۳٪ درصد از عرضه کل ۲۱ میلیونی را در اختیار دارد. در روزهای اخیر بهدنبال اظهارات فونگ لی (Phong Le)، مدیرعامل شرکت که در گفتگویی به فروش بیتکوین تنها در شرایط بسیار خاص اشاره کرده بود، یک شیطنت رسانهای باعث ایجاد ترس در میان سرمایهگذاران شد. اگرچه فونگ در سخنان خود تاکید کرده بود این موضوع صرفاً یک راهکار مدیریت ریسک در سناریوهای بهشدت بحرانی است نه تغییر چشمانداز بلندمدت شرکت، اما خودنمایی کلمه «فروش» در تیتر رسانهها باعث شد روایتهای مختلفی درمورد احتمال فروش گسترده بیت کوینهای استراتژی شکل بگیرد. بههمین دلیل، در این مطلب از میهن بلاکچین میخواهیم مدل بیتکوین استراتژی را بررسی کنیم و ببینیم تحت چه شرایطی احتمال فروش بیت کوینهای استراتژی وجود دارد.
نکات کلیدی 
استراتژی بزرگترین هولدر شرکتی بیتکوین در دنیا است و حدود ۶۵۰ هزار واحد بیت کوین در ترازنامه خودش دارد. مدل فعالیت این شرکت بر مبنای جذب سرمایه و تبدیل آن به بیت کوین است. تا زمانی که نسبت ارزش بازار شرکت به ارزش خالص بیتکوینها (mNAV) بالاتر از عدد ۱ باشد، این روند ادامه پیدا میکند. فونگ لی مدیرعامل شرکت در اظهارت اخیر خود هرگونه فروش بیتکوین را «آخرین راهحل» توصیف کرده است؛ یعنی تنها زمانی ممکن است این اتفاق بیفتد که mNAV به زیر ۱ برسد و شرکت دیگر نتواند بهراحتی سرمایه جدید جذب کند. حتی اگر شرکت استراتژی مجبور شود بخشی از داراییهای خود را بفروشد، بازار بیت کوین بهقدری عمیق است که چنین فروشی تأثیر زیادی نخواهد داشت. بهعلاوه، فروشها نیز هدفمند و محدود خواهند بود، استراتژی قصد ندارد بهطور کامل از بیت کوین خارج شود.
مدل بیتکوین استراتژی چطور کار میکند؟
مدل کاری شرکت استراتژی یک چرخه ساده است و هر روز همین روند تکرار میشود. ابتدا از طریق بازارهای سنتی سرمایه ازجمله عرضه سهام عادی در بازار (ATM)، انتشار سریهای مختلف سهام ممتاز دائمی مانند سهام ممتاز قابلتبدیل دائمی (STRK)، سهام ممتاز دائمی با سود ثابت (STRF) و گاهی هم انتشار بدهیهای قابلتبدیل، سرمایه جذب میکند. بخش زیادی از این سرمایه صرف خرید بیتکوین میشود و آن را به عنوان دارایی ذخیره اصلی خزانه خود درنظر میگیرد. سپس برای اینکه ببیند این مدل تا چه حد پایدار است و آیا برای سهامداران ارزش افزوده ایجاد میکند یا نه، مجموعهای از معیارها را دنبال میکند. دو معیار کلیدی اهمیت بیشتری دارند:
- بیتکوین به ازای هر سهم (BPS): این شاخص نشان میدهد پشت هر سهم کاملاً رقیقشده چه مقدار بیتکوین قرار دارد. شرکت این عدد را بهعنوان یکی از شاخصهای کلیدی عملکرد (KPI) خود منتشر میکند.
- نسبت ارزش بازار به ارزش خالص دارایی (nNAV): این نسبت نشان میدهد ارزش بازار شرکت در مقایسه با ارزش بیتکوینهایی که در اختیار دارد چقدر است. اگر این عدد بالاتر از ۱ باشد یعنی سهام شرکت با پریمیوم (Premium) نسبت به ارزش بیتکوینها معامله میشود.
تا زمانی که سهام شرکت با این پریمیوم معامله شود، استراتژی میتواند با کمترین میزان رقیقسازی و تحمیل فشار به سهامداران، سهام عادی یا سهام ممتاز جدید منتشر کند و ذخیره بیتکوین خود را همچنان افزایش دهد. این سناریو، یعنی جذب سرمایه در قیمتهای پریمیوم، خرید بیتکوین بیشتر و رشد BPS، همان مدلی است که شرکت آن را در چشمانداز خود دنبال میکند.
شرکت استراتژی در چه صورت اقدام به فروش بیت کوینها میکند؟
گزینه «آخرین راهحل» فقط یک «کلید اضطراری» است که در شرایط خاص فعال میشود. فونگ لی در مصاحبه اخیر خود توضیح داده است که شرکت استراتژی تنها زمانی احتمال فروش بخشی از بیتکوینهایش را بررسی میکند که دو شرط همزمان برقرار باشد:
- نسبت mNAV به کمتر از ۱ برسد؛ یعنی ارزش بازار شرکت برابر یا حتی کمتر از ارزش داراییهای بیتکوین آن شود.
- دسترسی به سرمایه جدید از بین برود؛ یعنی سرمایهگذاران دیگر حاضر نباشند سهام عادی یا سهام ممتاز شرکت را با شرایط مناسب بخرند.
او تأکید کرده است که فروش بیتکوین در چنین شرایطی تنها یک «گزینه اضطراری» برای انجام تعهداتی مانند پرداخت سود سهام ممتاز است، نه یک برنامه دائمی برای فروش کل خزانه بیتکوین. این یعنی تنها درصورتیکه ارزش سهام شرکت به اندازه ارزش بیتکوینها یا کمتر از آن برسد و شرکت نتواند سرمایه جدیدی جذب کند، آنوقت بهمنظور حفظ ساختار مالی شرکت و بهعنوان کم خطرترین راه، سراغ فروش بخش کوچکی از بیتکوینهای خود میرود.
چه عاملهایی باعث فعال شدن کلید اضطراری فروش بیت کوین استراتژی میشوند؟
سناریوی «آخرین راهحل» تنها درصورتی روی میز قرار میگیرد که چند عامل همزمان اتفاق بیافتند:
- شرایط کلان و قیمت بیت کوین
قیمت بیتکوین از اوج تاریخی ماه اکتبر در نزدیکی ۱۲۶ هزار دلار به محدوده ۸۰ هزار دلار افت کرد و حدود ۳۰٪ کاهش یافت. اگر این عقبنشینی عمیقتر یا طولانیتر شود، ارزش بیتکوینهای استراتژی کاهش مییابد و بهدنبال آن سهام شرکت هم تحت فشار قرار میگیرد.
- عملکرد سهام و نسبت mNAV
بعد از افت ۳۰ تا ۶۰٪ سهام استراتژی نسبت به اوجهای قبلی، اختلاف ارزش بازار شرکت و ارزش بیتکوینها نیز کاهش یافته است. در اواسط نوامبر سهام این شرکت برای مدتی تقریباً برابر یا کمتر از ارزش اسپات داراییهای بیتکوین معامله شد و نسبت mNAV نزدیک ۱ رسید.
- شرایط تامین مالی
مدل کسبوکار استراتژی بر انتشار سهام عادی و سهام دائمی ممتاز از طریق برنامههای ثبتشده و عرضه در بازار (ATM) تکیه دارد. اگر این عرضهها به شدت کاهش یابد یا سرمایهگذاران سود بسیار بالاتری مطالبه کنند، تأمین مالی شرکت متحمل فشار سنگینی میشود.
- تعهدات داخلی
شرکت استراتژی سالانه باید مبالغ هنگفتی را صرف تعهدات خود شامل سود سهام ممتاز و بازپرداخت بدهیها کند. تحلیلگران میگویند فقط پرداخت سود سهام ممتاز سالانه این شرکت صدها میلیون دلار هزینه دارد.
با توجه به اینکه شرکت استراتژی همچنان خودش را یک خریدار بلندمدت بیتکوین میداند؛ هر یک از سناریوهای بالا میتوانند محرکی برای ایجاد شرایط بحرانی باشند.
پیامدهای احتمالی فروش بیت کوینهای استراتژی چیست؟
با توجه به اینکه استراتژی حدود ۶۵۰ هزار بیتکوین دارد، تغییر سیاست شرکت از «هرگز نمیفروشیم» به «شاید در شرایط استرس بفروشیم» طبیعتا باعث جلب توجه معاملهگران میشود. با اینحال، نکته مهم این است که استراتژی چه زمانی و تحت چه شرایطی چنین تصمیمی را عملی کند:
- اندازه بازار: حجم معاملات روزانه اسپات و مشتقات بیتکوین معمولاً به دهها میلیارد دلار میرسد. در عین حال، صندوقهای قابلمعامله در بورس (ETF) اسپات بیتکوین ایالات متحده نیز روزانه شاهد ورود و خروج میلیارددلاری هستند. بنابراین حتی اگر شرکت استراتژی بخواهد بخشی از بیتکوینهای خود را بهطور کنترلشده بفروشد، این فروش وارد یک بازار بسیار بزرگ و نقدشونده میشود و اثر شدیدی ایجاد نمیکند.
- مقیاس و سرعت احتمالی فروش: بر اساس گفتههای فونگ لی، هر گونه فروش حتی در سناریوی اضطراری نیز هدفمند و محدود خواهد بود که فقط برای پرداخت تعهدات یا حفظ ساختار سرمایه انجام میشود و به معنای خروج کامل از بیتکوین نیست.
- تأثیر بر قیمت از قبل: بازارها معمولاً به محض افشای احتمالات، واکنش نشان میدهد. کاهش اخیر قیمت بیت کوین و سهام استراتژی همزمان با انتشار اخباری در مورد mNAV این شرکت، نمونهای از همین واکنش پیشدستانه بازار است.
نکته قابلتوجه برای سرمایهگذاران بازار این است که گزینه فروش مشروط یا همان «آخرین راهحل»، به هیچ وجه به معنای اعلام فروش بزرگ بیتکوین در آینده نزدیک نیست.
چطور از حرکات بعدی استراتژی آگاه شویم؟
اگر نمیخواهید با هر تیتر کریپتویی نگران شوید، چند معیار قابلاعتماد به شما کمک میکند از وضعیت بازار مطلع شوید:
۱. سراغ منابع رسمی بروید
اسناد ثبتشده نزد کمیسیون بورس و اوراق بهادار ایالات متحده (SEC) مانند فرمهای 8-K و فرمهای ضمیمه، منابع معتبری هستند که نشان میدهند شرکت چه مقدار سرمایه جذب کرده است و چه مقدار بیتکوین دارد. در بیانیههای رسمی شرکت و صفحه «Bitcoin Purchases» نیز خریدهای جدید و مجموع داراییهای استراتژی منتشر میشود.
۲. روی شاخصهای کلیدی تمرکز کنید
با رصد مواردی مانند شاخص بیتکوین بهازای هر سهم (BPS)، نسبت ارزش بازار شرکت به ارزش خالص بیتکوینهای آن (mNAV)، وضعیت انتشار سهام عادی و سهام ممتاز، میزان نقدینگی و توانایی ادامه جمعآوری سرمایه، میتوانید درک بهتری نسبت به وضعیت کلی شرکت پیدا کنید.
۳. شبکههای اجتماعی را با احتیاط نگاه کنید
فعالیتهای شبکه اجتماعی بیشتر بازتابی از احساسات، هیجان یا ترس معاملهگران است، نه دادههای واقعی. بههمین دلیل، هر ادعایی مبنی بر فروش اجباری یا ورشکستگی را باید با مستندات و اعداد رسمی تطبیق دهید.
جمعبندی
شرکت استراتژی یکی از بزرگترین خزانههای بیتکوین در جهان را در اختیار دارد و تاکنون مدل کسبوکار خود را بر پایه خرید پیوسته و انباشت بلندمدت بیت کوین پیش برده است. با این حال، مدیریت شرکت یک کلید اضطراری هم تعریف کرده است که تنها در بدترین سناریو فعال میشود؛ یعنی زمانی که شاخص mNAV به زیر ۱ برسد و استراتژی قادر به جذب سرمایه جدید نباشد. نکته قابل توجه این است که حتی در این حالت نیز فروش فقط به صورت محدود و هدفمند و فقط برای پوشش تعهدات مالی انجام میشود. بهعلاوه، از آنجا که بازار بیتکوین روزانه دهها میلیارد دلار حجم معامله دارد، فروش بخشی از داراییهای استراتژی احتمالاً اثر قابلتوجهی بر بازار نخواهد گذاشت. در نهایت باید یادآور شد که وضعیت مالی، افق سرمایهگذاری و میزان ریسکپذیری هر فرد متفاوت است. بنابراین، هر سرمایهگذار باید با توجه به شرایط خود و در نظرگرفتن تمام جوانب درمورد میزان تخصیص بیت کوین به سبد سرمایه خود تصمیم بگیرد.
