در تاریخ ۱۷ جولای، صرافی بیتمارت (BitMart) گزارش ششماهه پرشور و امیدبخشی منتشر کرد. داراییهای تحت مدیریت حدود ۲۵۶ درصد رشد داشته، محصولات جدید بازار پیشبینی راهاندازی شده و درست در ماه ژوئن، مجوز خدمات مالی استرالیا را دریافت کرده بود. البته در این گزارش اعتراف شده بود که وضعیت کلی بازار چندان چنگی به دل نمیزند؛ بیتکوین در عرض شش ماه ۳۰ درصد افت کرد، قیمت اتریوم نصف شد و صندوقهای ETF اسپات شاهد خروج بیسابقه سرمایه بودند.
نه روز بعد، در تاریخ ۲۶ جولای، همین صرافی تعطیلی منظم و گامبهگام فعالیتهای خود را اعلام کرد. ثبتنام کاربران جدید و واریز داراییها متوقف شد، حسابهای معاملاتی فیوچرز به حالت فقط کاهش پوزیشن (Reduce-only) درآمدند، معاملات در ۲۶ آگوست بهطور کامل متوقف میشوند و تعطیلی نهایی برای ۳۱ ژانویه ۲۰۲۷ برنامهریزی شده است. توکن بومی این پلتفرم (BMX) در همان روز نزدیک به ۶۰ درصد افت کرد.
عجیبتر و عجیبتر، بیانیه نِنتِر چاو (Nenter Chow)، مدیرعامل سابق جهانی این صرافی در شبکه اجتماعی X بود: او اعلام کرد که در تاریخ ۲۴ جولای از اخراج خود مطلع شده، پس از آن در هیچ تصمیمگیری و مدیریتی دخالت نداشته و مانند بقیه مردم، خبر تعطیلی صرافی را از طریق اطلاعیه رسمی خوانده است!
سه روز پیش از آن، بیتمکس (BitMEX) نیز اعلام کرده بود که در تاریخ ۲۳ سپتامبر ساعت ۰۴:۰۰ به وقت جهانی پس از ۱۱ سال فعالیت، صرافی خود را تعطیل خواهد کرد.
پیشتر از آن هم صرافی AscendEX در اول جولای تعطیل شده بود و EXMO نیز به دلیل قرار گرفتن در لیست تحریمهای بریتانیا علیه روسیه وارد فرایند تصفیه شد.
تنها در عرض یک ماه، چهار صرافی متمرکز سرشناس از صحنه خارج شدند. لیست پروژههای نابودشده صنعت کریپتو در سال ۲۰۲۶ که توسط پلتفرم دادهای RootData ثبت میشود، به صدمین پروژه رسیده و همچنان در حال بهروزرسانی است.
آمار چندان بزرگ نیست
عدد ۱۰۰ در تیتر اخبار ترسناک به نظر میرسد، اما اگر آن را در چارچوب تاریخی بررسی کنیم، چندان وحشتناک نیست.
طبق آمار خود RootData، تعداد پروژههای شکستخورده در سال ۲۰۲۱ برابر با ۶۷، در سال ۲۰۲۲ برابر با ۲۵۰، در سال ۲۰۲۳ برابر با ۲۳۰ و در سال ۲۰۲۴ برابر با ۱۷۱ پروژه بود. اکنون پس از گذشت هفت ماه از سال ۲۰۲۶، این عدد هنوز زیر ۱۰۰ است و احتمالاً آمار کل سال به سالهای ۲۰۲۲ و ۲۰۲۳ نخواهد رسید.
بنابراین، هنوز نمیتوان ۲۰۲۶ را سردترین تابستان کریپتو نامید؛ بخش واقعاً «سرد و دردناک» داستان در کیفیت پروژههای حاضر در این لیست مرگ نهفته است.
نگاهی به نامهای موجود در لیست بیندازید:
- کیفپولها: Family ،Ctrl ،Leap
- صرافیها: BitMart ،BitMEX ،AscendEX
- زیرساخت و دیفای: Zapper ،Stream Finance ،Parsec ،Loopring ،Goldfinch
بیتمکس ۱۱ سال و بیتمارت ۹ سال قدمت داشتند؛ لوپرینگ (Loopring) یکی از اولین راهکارهای zkRollup روی اتریوم بود. اینها پروژههای بیارزشی نیستند که در سال ۲۰۲۴ توکن منتشر کرده و در ۲۰۲۵ کلاهبرداری کنند و بروند؛ بلکه پیشکسوتانی دارای برند، کاربر و درآمد واقعی بودند که حتی از بازار خرسی قبلی جان سالم به در برده بودند.
آنچه در سال ۲۰۲۲ نابود شد، اهرمهای بیرویه (Leverage) و طرحهای پانزی بود؛ هرچه لیست مرگ در آن زمان طولانیتر میشد، صنعت کریپتو پاکسازی بیشتری میشد. اما آنچه در سال ۲۰۲۶ در حال نابودی است، مدلهای کسبوکار است؛ طولانی نبودن این لیست نشان میدهد که کارد این بار به استخوان رسیده است.
از انفجار تا مرگ بر اثر گرسنگی
نحوه مرگ پروژهها نیز تغییر کرده است. ویژگی مشترک موج تعطیلیهای سال ۲۰۲۲، خشونت شدید بود: پروژه لونا (Luna) طی سه روز به صفر رسید، صندوق 3AC در کال مارجین نکول شد، FTX داراییهای کاربران را اختلاس کرد و دچار هجوم بانکی گردید، و سلسیوس (Celsius) برداشت داراییها را مسدود کرد. مرگ در یک لحظه رخ میداد، دارایی کاربران کاملاً دود میشد و پروندههای قضایی آنها هنوز هم پس از سالها در جریان است.
اما ویژگی مشترک موج مرگومیر سال ۲۰۲۶، وقار و نظم است.
بیتمکس به کاربران مهلت کامل دوماهه برای تسویه حساب داد و پنجره برداشت را تا سال ۲۰۲۷ باز گذاشت؛ بیتمارت یک ماه برای تسویه و شش ماه برای برداشت زمان داد و مدام به کاربران یادآوری میکند پیش از درخواست، مراحل احراز هویت را کامل کنند؛ پروژه استورج (Storj) بهجای ورشکستگی کامل، وارد بازسازماندهی فصل ۱۱ (Chapter 11) شد؛ شبکه آن مثل همیشه فعال است و پشتیبانی از مشتریان قطع نشده است.
لحن اطلاعیهها تقریباً همگی یکسان است:
پس از ارزیابی دقیق شرایط عملیاتی، محیط بازار و مسیر استراتژیک آینده، تصمیم به خروج منظم گرفته شد.
به زبان ساده: این کسبوکار دیگر سودآور نیست. نه هکری در کار بوده، نه هجوم بانکی برای برداشت داراییها و نه یورش نیروهای قانونی؛ صرفاً اعداد و ارقام مالی با هم همخوانی ندارند.
«مرگ از گرسنگی» و «مرگ بر اثر انفجار»، دو سیگنال کاملاً متفاوت در بازار هستند. انفجار به معنای انتشار ریسک سیستماتیک است که در آن افتادن یک دومینو باعث سقوط بقیه میشود؛ اما مرگ از گرسنگی یعنی شکست فردی یک کسبوکار که در آن ریسک فقط در ترازنامه مالی همان پروژه محصور میماند.
فروپاشی لایه میانی (Mid-Tier)
پراکندگی پروژههای موجود در لیست مرگ تصادفی نیست؛ این آسیب دقیقاً به لایه میانی (Mid-Tier) صنعت اصابت کرده است.
سایمون ددیک (Simon Dedic) از شرکت Moonrock Capital مشکل صرافیهای متوسط را بسیار ساده بیان کرد:
نقص مرگبار این مدل، اتکای آن به ورود مداوم کاربران جدید است؛ به محض متوقف شدن ورود کاربران جدید، کسبوکار دیگر توان مقاومت ندارد.
یک صرافی متوسط برای بقا به مجوزهای قانونی، ثبت شرکت در مناطق مختلف، پرداخت تخفیف به بازارسازان، پشتیبانی ۲۴/۷ و تیمهای کنترل ریسک و حسابرسی نیاز دارد. این هزینههای ثابت میتواند سالانه دهها میلیون دلار باشد که تنها در صورت بالا بودن حجم معاملات و کارمزدها جبران میشود.
حجم معاملات ۲۴ ساعته بیتمارت قبل از تعطیلی حدود ۱.۶ میلیارد دلار بود که شاید زیاد به نظر برسد، اما در مقایسه با بایننس (Binance) اندکی بیش نیست. حجم معاملات روزانه کل بازار از اوج خود به سطح ۳۷ میلیارد دلار کاهش یافته است؛ پلتفرمهای بزرگ و برتر بازار با استفاده از مقیاس بالای خود و بازار مشتقات همچنان سودآورند و ابزارهای کوچک آنچین نیز به دلیل نداشتن هزینه ثابت تقریباً زنده میمانند؛ این تنها لایه میانی است که درآمدهایش با افت بازار بهصورت خطی کاهش مییابد اما هزینههایش ثابت و سخت میماند.
بازار اولیه سرمایهگذاری (Primary Market) نیز همزمان این مسئله را تأیید میکند. در سال ۲۰۲۵، در مجموع ۹۳۳ مورد جذب سرمایه رخ داد که افت سالانه ۴۰.۳ درصدی داشت و به کمترین میزان در ۵ سال اخیر رسید؛ اما مجموع مبلغ جذبشده ۱۲۰.۶ درصد رشد داشت، چرا که تمام پولها به سمت چند هدف بسیار بزرگ مانند Polymarket و Binance سرازیر شدند.
در سه ماهه اول سال ۲۰۲۶، میزان جذب سرمایه ۴.۵۹ میلیارد دلار بود (کاهش ۴۶.۷ درصدی نسبت به فصل قبل) و میانگین سرمایه (۳۶ میلیون دلار) ۴.۴ برابر میانه آن (۸ میلیون دلار) بود. نتیجه رأی دادن سرمایهگذاران با پول واقعی، تمرکز شدید در صدر جدول و انقباض در ذیل جدول است؛ این وسط، لایه میانی نه سرمایه کلان دریافت میکند و نه دیگر پشتیبانی ارزشیابی در بازار ثانویه دارد.
لیست پروژههای شکستخورده صرفاً تجلی این ساختار سرمایهای در طول زمان است.
آزمایش توکن در دادگاه ورشکستگی
در این میان، پروژه استورج (Storj) شایسته توجه ویژهای است. در ۲۶ جولای، مجموعه Storj Labs درخواست ورشکستگی فصل ۱۱ خود را به دادگاه ورشکستگی آمریکا در منطقه شمالی ویرجینیای غربی (شماره پرونده 5:26-bk-00512) ارائه کرد. این شرکت تأکید کرد که این فرایند یک بازسازماندهی فعال است نه توقف عملیات؛ شبکه ذخیرهسازی طبق معمول کار میکند، شرکت مادر (Inveniam) به حمایت خود ادامه میدهد و هدف آن تسویه بدهیهای گذشته از خریدهای قبلی، واگذاری بخشهای غیراصلی و تمرکز مجدد بر ذخیرهسازی غیرمتمرکز است.
آنچه واقعاً جالب است، ایدهای است که در نامه سرگشاده آنها به جامعه مطرح شد: بررسی یک مکانیسم تاییدشده توسط دادگاه که به دارندگان توکن STORJ اجازه میدهد در سهام (Equity) شرکت بازسازمانیافته سهیم شوند.
این اتفاق بیسابقه است. توکنها از نظر حقوقی همواره وضعیت مبهمی داشتهاند؛ نه سهام محسوب میشوند و نه بدهی و معمولاً در دادگاههای ورشکستگی هیچ سهمی ندارند. اگر استورج بتواند تحت نظارت دادگاه به دارندگان توکنهای کاربردی (Utility Tokens) اجازه تبدیل توکن به سهام را بدهد، جایگاه قانونی داراییهای کریپتویی یک گام بزرگ به جلو خواهد رفت. البته خود شرکت اشاره کرده که مکانیسم توزیع و شرایط مشارکت هنوز نهایی نشده و همهچیز منتظر تأیید طرح بازسازماندهی توسط دادگاه است.
یک پروژه ۸ ساله، در ناامیدکنندهترین لحظه حیات خود، ممکن است رویهای قضایی از خود به جای بگذارد که از شبکه ذخیرهسازی خود برای این صنعت مهمتر باشد. اینگونه اتفاقات تنها در یک بازار خرسی واقعی رخ میدهد؛ چراکه فقط شرکتهای بیراه چاره، دست به راههایی میزنند که پیش از این کسی نپیموده است.
آیا این نشانه کف قیمت بازار است؟
لیست مرگ یک شاخص تاخیری (Lagging Indicator) است؛ این لیست ثابت میکند پاکسازی در حال انجام است، اما نمیتواند ثابت کند که پاکسازی به پایان رسیده است.
با مرور سال ۲۰۲۲، بیتکوین پس از فروپاشی FTX در ماه نوامبر به کف قیمتی خود رسید، در حالی که ۲۵۰ پروژه نابودشده ثبتشده توسط RootData بیشتر در ۶ تا ۱۲ ماه پس از سقوط متمرکز شده بودند. تعطیلی یک پروژه نیازمند طی کردن کامل مراحل تعدیل نیرو، تصفیه، برداشت داراییها و امور حقوقی است و طبیعتاً از تغییرات قیمت عقب میماند. استفاده از آمار پروژههای نابودشده برای تشخیص کف بازار، دقیقاً مانند استفاده از روزنامه پارسال برای پیشبینی هوای فرداست!
آنچه واقعاً باید زیر نظر داشت، سه دسته داده دیگر است:
- جریان سرمایه صندوقهای ETF: در سه ماهه دوم، خروج خالص سرمایه از ETFهای اسپات بیتکوین آمریکا حدود ۵ میلیارد دلار بود که بزرگترین خروج سه ماهه از زمان راهاندازی این محصولات در ژانویه ۲۰۲۴ محسوب میشود. جیمز باترفیل (James Butterfill) از CoinShares محاسبه کرد که طی هشت هفته از اوایل ماه می، خروج تجمیعی سرمایه حدود ۸ میلیارد دلار بوده است (معادل ۸ درصد داراییهای تحت مدیریت ETFها) که از نظر حجم با کف چرخه سال ۲۰۱۸ قابل مقایسه است. نقطه عطف بین ۱۴ تا ۲۳ جولای رخ داد و ETFهای اسپات برای هفت روز کاری متوالی شاهد ورود خالص سرمایه به ارزش مجموع ۹۸۱.۲ میلیون دلار بودند. یک دوره ۷ روزه ورود سرمایه برای تایید بازگشت روند کافی نیست، اما حداقل نشان میدهد فشار فروش دیگر یکطرفه نیست.
- میانه سرمایه جذبشده در بازار اولیه: رقم کل جذب سرمایه میتواند با یک یا دو جذب سرمایه غولآسا بالا کشیده شود، اما «میانه» (Median) دروغ نمیگوید. رقم ۸ میلیون دلاری در سه ماهه اول ۲۰۲۶، سطح واقعی آب بازار را نشان میدهد؛ اگر این عدد برای دو فصل متوالی پایینتر نرود، نشان میدهد که محیط جذب سرمایه برای پروژههای اولیه به کف خود رسیده است.
- میزان تکمیل پاکسازی لایه میانی: صرافیهای متوسط، راهکارهای لایه دو درجه دو، و پروتکلهای دیفای وابسته به مشوقهای توکنی؛ سرعت تعطیلی این سه دسته از پروژهها همچنان در حال افزایش است (تنها در ماه جولای، چهار صرافی خارج شدند).
پیش از آنکه پاکسازی این موج به پایان برسد، صحبت از کف بازار کریپتو بسیار زود است.
بنابراین، لیست پروژههای نابودشده در سال ۲۰۲۶ را بهسختی میتوان سیگنالی برای خرید در کف (Bottom-fishing) دانست؛ این لیست بیشتر شبیه به رسید و فاکتور پاکسازی بازار است. این لیست به بازار گوشزد میکند که مدلهای کسبوکاریِ وابسته به مشوقهای توکنی و ورود کاربران جدید، رسماً شکست خوردهاند؛ شرکتهایی که از این مرحله جان سالم به در میبرند، باید درآمد واقعی داشته باشند.
