بخش امور مالی شرکتها در SEC پرسشهای متداولی درباره نحوه اعمال قوانین فدرال اوراق بهادار بر انواع مشخصی از داراییهای رمزارزی و تراکنشهای مربوطه صادر کرده و به سؤالاتی پاسخ داده است که در بیانیههای تفسیری پیشین بیپاسخ مانده بودند. اگرچه این پرسش و پاسخها یک قاعده رسمی یا مصوبه قانونی SEC نبوده و فاقد اثر قانونی الزامآور است، اما مرزهای ادراکی این نهاد رگولاتوری را پیرامون تفکیک میان «داراییهای رمزارزی غیر اوراق بهادار» و «قراردادهای سرمایهگذاری» ترسیم میکند.
این FAQ گسترهای از مسائل عملیاتی و جاری صنعت رمزارز از شبکههای کاربردی و رسیدهای استیکینگ گرفته تا بازخرید توکن، فعالیتهای تبلیغاتی و این پرسش که آیا پلتفرمهای معاملاتی نقش «مروج» دارند یا خیر را در بر میگیرد. محور اصلی این است: پس از اینکه یک سامانه رمزارزی به کارایی عملیاتی رسید و وابستگی به نهادهای متمرکز کنترلکننده را به تدریج کاهش داد یا کاملاً حذف کرد، تحت چه شرایطی فعالیتهای مداوم صادرکنندگان و دیگر فعالان از قبیل تعمیر و نگهداری، ارتقای شبکه و گسترش اثرات شبکهای، دیگر طبق «آزمون هاوی» به عنوان «تلاشهای مدیریتی اساسی» تعریف نمیشوند.
این FAQ تنها به دنبال تعیین این موضوع نیست که «چه توکنی اوراق بهادار هست یا نیست»، بلکه روابط حقوقی میان دارایی و قرارداد سرمایهگذاری را مشخص میکند. این جزئیات بر نحوه انتشار توکن، بازاریابی، مدیریت شبکه و بازخریدها در پروژهها اثرگذار است و معیارهای سنجش جدیدی برای درک نظارتهای رگولاتوری در ایالات متحده به دست میدهد.
بخش اول: پرسشهای مرتبط با طبقهبندی داراییهای رمزارزی
پرسش ۱:
کمیسیون بورس و اوراق بهادار تعاریفی برای کاربردی/عملیاتی (Functional) و غیرمتمرکز (Decentralized) ارائه کرده است. با این حال، در بیانیه تفسیری قبلی پیرامون اینکه آیا یک صادرکننده به وعدهها یا ادعاهای خود مبنی بر انجام تلاشهای مدیریتی اساسی عمل کرده یا خیر، آمده بود:
…اینکه آیا یک صادرکننده به کارایی عملیاتی دست یافته است یا خیر، باید بر اساس تعریف و توصیف خود صادرکننده از مفهوم کاربردیبودن سنجیده شود، نه بر اساس برداشت عمومی بازار از آن؛ و اینکه آیا صادرکننده به تمرکززدایی رسیده یا خیر، باید بر پایه تعریف یا توصیف صادرکننده از تمرکززدایی ارزیابی شود، نه درک عمومی بازار از تمرکززدایی.
حال، ارتباط میان تعاریف «کاربردی» و «غیرمتمرکز» در بیانیه تفسیری با تعاریفی که صادرکننده حین تبلیغ و بازاریابی قرارداد سرمایهگذاری ارائه میدهد چیست؟
پاسخ:
این تعاریف ارتباطی با تعیین این موضوع ندارند که آیا صادرکننده به تعهدات و وعدههای خود عمل کرده است یا خیر؛ چرا که در رابطه با ادعاها یا وعدهها، هر صادرکننده شخصاً معیارهایی را که برای دستیابی به کاربردیشدن یا تمرکززدایی لازم است مشخص میکند.
پرسش ۲:
توکنهای رسید استیکینگ (Staking Receipt Tokens) چگونه طبقهبندی میشوند؟
پاسخ:
اگر یک توکن رسید استیکینگ، رسیدی باشد که در ازای یک کالای دیجیتالِ غیرمشمول قرارداد سرمایهگذاری صادر شده است، خود این توکن رسید، یک ابزار دیجیتال (Digital Tool) محسوب میشود؛ زیرا به عنوان رسید، کارکردی عملی دارد که نشاندهنده مالکیت دارنده بر دارایی پایه دیجیتال مربوطه است.
اما اگر توکن رسید استیکینگ توسط یک ارائهدهنده پروتکلی استیکینگ لیکوئید (Liquid Staking Provider) صادر شده باشد، ممکن است به عنوان کالای دیجیتال (Digital Commodity) نیز طبقهبندی شود. در این وضعیت، توکن رسید استیکینگ پیوندی ذاتی با مکانیسم عملیاتی و برنامهریزیشده سامانه رمزارزی عملیاتی دارد و ارزش آن از همین سازوکار نرمافزاری و پویاییهای عرضه و تقاضا ناشی میشود.
پرسش ۳:
در این راهنما به توکنهای رسید استیکینگ و توکنهای رپدشده قابل بازخرید (Redeemable Wrapped Tokens) به عنوان «رسید» اشاره شده است. تفاوت یک «رسید» با سایر ابزارهای مالی در چیست؟
پاسخ:
«رسید» ابزاری است که ثابت میکند مقدار مشخصی از دارایی نزد نهاد سپردهپذیر یا امینِ صادرکننده ودیعه گذاشته شده و مالکیت سپردهگذار بر آن دارایی را اثبات میکند.
یک رسید حقوق، تعهدات یا منافع اولیه دارایی سپردهشده را دگرگون نمیکند و هیچگونه امتیاز، انگیزه مالی یا پاداش مضاعفی به دارنده آن نمیدهد.
آنچه یک رسید را از دیگر ابزارهای مالی متمایز میکند این است که مالکیت یا اختیار کنترل دارایی سپردهشده را به صادرکننده رسید انتقال نمیدهد. در نتیجه، صادرکننده به هیچ دلیلی حق انتقال، وامدادن، استیککردن، ریاستیککردن یا استفاده از دارایی به نحو دیگر را نداشته و نمیتواند آن را موضوع ادعاهای مالی اشخاص ثالث قرار دهد.
بخش دوم: پرسشهای مرتبط با داراییهای رمزارزی مشمول قراردادهای سرمایهگذاری
پرسش ۴:
در بیانیه تفسیری گذشته قید شده بود:
…چنانچه اظهارات یا تعهدات به وضوح به تلاشهای مدیریتی اساسیِ آتیِ صادرکننده مربوط باشند، حاوی جزئیات کافی برای اثبات توانایی صادرکننده جهت پیشبرد پروژه باشند، و توضیح دهند که تلاشهای صادرکننده چگونه سود مورد انتظار منطقیِ خریداران را محقق میکند، در این حالت احتمال بیشتری دارد که چنین وعدههایی موجب شکلگیری انتظار منطقی کسب سود شوند.
تحت چه شرایطی اطلاعات بازاریابی و تبلیغاتی، مصداق ادعا یا وعده مبنی بر ارائه تلاشهای مدیریتی اساسی تلقی میشوند؟
پاسخ:
اینکه آیا اطلاعات بازاریابی و تبلیغاتی وعده یا تعهدی مبنی بر ارائه تلاشهای مدیریتی اساسی به شمار میرود یا خیر، به اوضاع و احوال و حقایق هر پرونده بستگی دارد.
با این وجود، صرف تبلیغ کاربرد و قابلیتهای عملیاتی فعلی سامانه رمزارزی، عموماً وعدهای مبنی بر تلاش مدیریتی اساسی تلقی نمیشود، مگر اینکه عوامل دیگری مداخله داشته باشند. به همین ترتیب، چنانچه تبلیغات سودهای احتمالی را برجسته نکند و صرفاً پتانسیل کاربردها، عملکردها و ویژگیهای آتی سامانه را در قالب بیانیههایی غیرقطعی و توصیفی مطرح سازد، مصداق تعهد به تلاش مدیریتی اساسی تلقی نخواهد شد، مگر آنکه فاکتورهای دیگری وجود داشته باشد.
پرسش ۵:
بیانیه تفسیری قبلی مواردی را مطرح کرده بود مبنی بر اینکه:
اگر یک دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار، در ابتدا ذیل چارچوب یک قرارداد سرمایهگذاری عرضه و فروخته شده باشد، ولی در ادامه خریداران دیگر انتظار معقولی نداشته باشند که صادرکننده تلاشهای مدیریتی اساسیِ وعدهدادهشده را انجام دهد یا ادامه دهد، آن دارایی رمزارزی از شمول قرارداد سرمایهگذاری خارج خواهد شد.
حال اگر تعهدات یا وعدههای صادرکننده به شکل داوطلبانه یا به حکم قانون توسط طرف ثالثی پذیرفته و دنبال شود، آیا دارایی رمزارزی غیر اوراق بهادار از قرارداد سرمایهگذاری تفکیک شده و دیگر مشمول آن نخواهد بود؟
پاسخ:
خیر. اگر شخص یا نهاد دیگری تعهدات یا اظهارات صادرکننده پیرامون تلاشهای مدیریتی اساسی را بر عهده بگیرد، خواه این انتقال اختیاری باشد یا به حکم قانون رخ داده باشد، دارایی رمزارزی مربوطه از قرارداد سرمایهگذاری تفکیک نمیشود و همچنان مشمول آن باقی میماند.
پرسش ۶:
نرمافزارها و شبکهها همواره در فرآیند ارتقا و نگهداری مستمر هستند و سامانههای کاربردی رمزارزی نیز برای رشد نیازمند گسترش اثر شبکهای (Network Effects) میباشند. پس از آنکه یک سیستم رمزارزی به کارایی عملیاتی رسید، صادرکننده و سایر مشارکتکنندگان چه اقداماتی میتوانند انجام دهند که مصداق تلاشهای مدیریتی اساسی نباشد؟
پاسخ:
کمیسیون بورس و اوراق بهادار تصریح کرده است به محض اینکه یک سامانه رمزارزی به مرحله عملیاتی برسد، اموری مانند تأمین امنیت، نگهداری، بهبود، ارتقای خدمات سامانه یا کارکردهای آن، یا تلاش برای توسعه اثرات شبکهای چه از طریق شروع یا تأمین مالی پروژههای توسعهای و چه اقدامات مشابه دیگر، متضمن تلاشهای مدیریتی اساسی نیستند.
بنابراین، پس از عملیاتیشدن سیستم، هرگونه وعده صادرکننده برای ارائه یا استمرار این خدمات (یا سازماندهی دیگران جهت انجام آنها)، شرایط آزمون هاوی را محقق نخواهد کرد.
پرسش ۷:
چنانچه یک سامانه رمزارزیِ عملیاتی فاقد هرگونه نهادی باشد که بتواند به صورت متمرکز عملیات و موفقیت یا شکست سامانه را کنترل، مدیریت یا به شکل اساسی تحت تأثیر قرار دهد، آیا اظهارات و ادعاهای صادرکننده میتواند قرارداد سرمایهگذاری جدیدی بسازد که دارایی رمزارزی بومی را ذیل آن قرار دهد؟
پاسخ:
در صورتی که یک سامانه رمزارزیِ عملیاتی نهاد کنترلکننده متمرکزی نداشته باشد، عموماً بعید است که صادرکننده قرارداد سرمایهگذاری جدیدی به وجود آورد؛ زیرا نه صادرکننده و نه هیچ فرد دیگری بر سیستم رمزارزی تسلط نداشته و از این رو نمیتوانند اقدامی انجام دهند که مستقیماً شکست یا پیروزی سامانه را رقم بزند.
پرسش ۸:
صادرکنندگان داراییهای رمزارزی غیراوراق بهادار ممکن است به دلایل گوناگون نظیر مدیریت خزانهداری، کاهش حجم عرضه، توکنسوزی از طریق بودجه پروتکل یا بازتنظیم داراییها، برنامههای بازخرید (Buyback) اجرا کنند. آیا اعلام برنامه بازخرید از سوی صادرکننده برای این نوع داراییها، به منزله وعده به سرمایهگذاران است با این مضمون که: «من با مدیریت و عملیات خود برای این پروژه یا توکن بازده و سود تولید خواهم کرد»؟
پاسخ:
اگر سامانه رمزارزی از قبل به کارایی عملیاتی رسیده باشد، اعلام برنامه بازخرید از جانب صادرکننده به منزله وعده ایجاد بازدهی از طریق تلاشهای مدیریتی به سرمایهگذاران نخواهد بود.
اما چنانچه سامانه هنوز به مرحله کاربردیشدن و کارایی نرسیده باشد و صادرکننده این بازخرید را راهکاری برای کسب عایدی یا سود برای دارندگان توکن معرفی کند، این اعلان بازخرید میتواند وعدهای مبنی بر ایجاد بازده و سود از طریق تلاشهای مدیریتی قلمداد شود.
پرسش ۹:
بیانیه تفسیری پیشین مقرر داشته بود که اصطلاح «صادرکننده» مواردی چون «وابستگان و کارگزاران صادرکننده یا مروج» را نیز شامل میشود. آیا یک پلتفرم معاملاتی که بازار ثانویهای برای داراییهای رمزارزی فراهم میکند، هنگام تشخیص وقوع یک قرارداد سرمایهگذاری، مروج (Promoter) محسوب میشود؟
پاسخ:
یک پلتفرم معاملاتی بازار ثانویه رمزارزها تنها و تنها زمانی مروج به حساب میآید که ویژگیها و تعریف مشخص «مروج» تحت قاعده ۴۰۵ از قانون اوراق بهادار (Securities Act Rule 405) بر آن صدق کند.
