استیبل کوین‌های قانون‌گذاری‌شده و استیبل کوین‌های بدون نظارت ممکن است هر دو هدف ثبات قیمتی داشته باشند، اما شباهت آن‌ها تقریباً همین‌جا به پایان می‌رسد. برخی توسط نهادهای مالی تحت نظارت منتشر می‌شوند و از ذخایر حسابرسی‌شده و حمایت‌های حقوقی مشخص برخوردارند؛ در مقابل، برخی دیگر بدون نظارت جدی، بدون شفافیت در ذخایر و بدون حق قانونی برای بازخرید فعالیت می‌کنند.
این تفاوت‌ها صرفاً جزئی نیستند، بلکه ساختاری‌اند. در این مطلب از میهن بلاکچین، بررسی می‌کنیم چه عواملی این دو دسته را از هم جدا می‌کند و این تفاوت‌ها در عمل چه پیامدهایی دارند.
چه چیزی یک استیبل کوین را قانون‌گذاری‌شده می‌کند؟
یک استیبل کوین زمانی «قانون‌گذاری‌شده» محسوب می‌شود که ناشر آن تحت نظارت یک نهاد مالی دارای مجوز فعالیت کند و الزامات مشخصی در حوزه ذخایر، شفافیت و حفاظت از مصرف‌کننده را رعایت کند.
به‌طور کلی، چنین استیبل کوین‌هایی باید چند ویژگی کلیدی داشته باشند: ناشر دارای مجوز رسمی از یک نهاد مالی معتبر باشد، ذخایر از دارایی‌های نقدشونده و باکیفیت تشکیل شده و به‌صورت مستقل حسابرسی شوند، دارندگان توکن حق قانونی برای بازخرید با ارزش اسمی داشته باشند و ناشر نیز در برابر مدیریت ذخایر و رعایت قوانین پاسخگو باشد.
البته همه چارچوب‌های نظارتی یکسان نیستند. برای مثال، استیبل کوینی که توسط یک بانک تراست دارای مجوز ملی منتشر می‌شود (مانند پی یو اس دی (PYUSD)) معمولاً تحت استانداردهای سخت‌گیرانه‌تری نسبت به نمونه‌هایی است که صرفاً با مجوزهای محدودتر فعالیت می‌کنند.
استیبل کوین بدون نظارت یعنی چه؟
یک استیبل کوین بدون نظارت، مانند تتر (USDT)، به ارزی گفته می‌شود که ناشر آن تحت نظارت مؤثر بر ترکیب ذخایر، نحوه انتشار یا تعهدات بازخرید قرار ندارد.
این وضعیت می‌تواند به شکل‌های مختلفی بروز پیدا کند: ناشر فاقد مجوز رسمی باشد، ذخایر به‌صورت مستقل تأیید نشوند، هیچ تضمین قانونی برای بازخرید وجود نداشته باشد یا فعالیت‌ها در حوزه‌های قضایی با نظارت محدود انجام شوند.
در برخی موارد، پروژه‌ها در یک حوزه دارای مجوز ثبت شده‌اند، اما این مجوز الزام مشخصی برای ذخایر یا بازخرید استیبل کوین‌ها ایجاد نمی‌کند. برای مثال، برخی مجوزهای انتقال پول در آمریکا تنها امکان جابه‌جایی وجوه را فراهم می‌کنند و الزامات خاصی برای استیبل کوین‌ها ندارند.
ریسک‌های استیبل کوین‌های بدون نظارت
استفاده از استیبل کوین های بدون نظارت با ریسک‌های قابل‌توجهی همراه است. یکی از مهم‌ترین آن‌ها، نبود شفافیت در ذخایر است؛ یعنی کاربران نمی‌توانند مطمئن شوند که توکن‌ها واقعاً به‌طور کامل پشتوانه دارند.
ریسک از دست دادن برابری قیمتی نیز وجود دارد. در گذشته نمونه‌هایی مانند ترا یو اس دی (TerraUSD) در سال ۲۰۲۲ نتوانستند نسبت خود با دلار را حفظ کنند و میلیاردها دلار ارزش از بین رفت.
همچنین، در نبود تعهدات قانونی، ناشر می‌تواند بازخرید را متوقف یا محدود کند. از سوی دیگر، نبود نظارت به این معناست که الزامات مشخصی برای سلامت مالی یا استانداردهای عملیاتی وجود ندارد و در صورت بروز مشکل، مسیر حقوقی مشخصی برای جبران خسارت در اختیار کاربران نخواهد بود.
چگونه تشخیص دهیم یک استیبل کوین قانون‌گذاری‌شده است؟
برای ارزیابی وضعیت یک استیبل کوین، باید به چند عامل کلیدی توجه کرد. نخست، مجوز ناشر: آیا از یک نهاد مالی معتبر مجوز دارد و این مجوز در چه حوزه‌ای صادر شده است؟ دوم، شفافیت ذخایر: آیا اطلاعات ذخایر منتشر می‌شود و توسط نهاد مستقل تأیید شده است؟ سوم، شرایط بازخرید: آیا این حق در اسناد قانونی تعریف شده و قابل اجراست؟ و در نهایت، گزارش‌دهی به نهادهای نظارتی: آیا ناشر گزارش‌های دوره‌ای منتشر می‌کند؟
چرا این تفاوت اهمیت دارد؟
بر اساس ارزیابی اس اند پی گلوبال (S&P Global Ratings) در سال ۲۰۲۵، ترکیب ذخایر و وضعیت نظارتی مهم‌ترین عوامل تعیین‌کننده ثبات استیبل کوین‌ها هستند. در این ارزیابی، برخی پروژه‌ها رتبه بالاتری دریافت کردند، در حالی که نگرانی‌هایی درباره ترکیب ذخایر برخی دیگر مطرح شد.
در نهایت، تفاوت میان استیبل کوین‌های قانون‌گذاری‌شده و بدون نظارت تعیین می‌کند که چه سطحی از حمایت حقوقی وجود دارد، کیفیت ذخایر چگونه است و در صورت بروز مشکل، چه اتفاقی برای دارایی کاربران می‌افتد.
جایگاه پکسوس در این میان
شرکت پکسوس (Paxos) دارای مجوزهای متعددی از جمله مجوز تراست ملی در ایالات متحده، مجوز مؤسسه پرداخت در سنگاپور و فعالیت تحت چارچوب‌های نظارتی اروپا است.
استیبل کوین‌های منتشرشده توسط این شرکت به‌صورت یک‌به‌یک با پول نقد، اوراق خزانه‌داری آمریکا و معادل‌های نقدی پشتیبانی می‌شوند. این دارایی‌ها در حساب‌های تفکیک‌شده نگهداری شده و به‌صورت ماهانه توسط نهادهای مستقل تأیید می‌شوند.
