درحالیکه برخی تحلیلگران از شکلگیری «حباب هوش مصنوعی» سخن میگویند، طنین دیگری هم در بازار شنیده میشود: «صبر کنید، استارتآپهای هوش مصنوعی باز هم در حال جذب سرمایه هستند!» واقعیت این است که طی سال جاری، بسیاری از استارتاپهای حوزه AI نه یک دور، بلکه چندین دور تأمین مالی پیاپی را پشت سر گذاشتند و ارزشگذاری (Valuation) آنها در هر دور ۲ تا ۳ برابر افزایش یافت. منظور از ارزشگذاری، برآورد ارزش تقریبی جاری یک شرکت است. شرکت اوپن ایآی (OpenAI) پیشتاز این موج بود، بهطوری که ارزش آن طی یک سال، از اکتبر ۲۰۲۴ هر ماه حدود ۲۹ میلیارد دلار افزایش یافته است. نکته مهمتر اینکه، این موج مختص استارتآپهای بزرگ نبود و تقریبا تمام بخشهای اکوسیستم با برگزاری دورهای تامین مالی پیدرپی، افزایش ارزش چشمگیری را تجربه کردند.
این رشد خیرهکننده چند سوال اساسی را ایجاد میکند؛ چرا چنین اتفاقی افتاده است؟ آیا این پدیده نشانه قدرت واقعی استارتآپها است یا یک فرصت تجاری منحصر بهفرد است که انقلاب هوش مصنوعی آن را خلق کرده یا ترکیبی از هر دو؟ مهمتر از همه اینکه آیا جذب سرمایه با این سرعت میتواند بنیان شرکتها و حتی کل بازار را در معرض ریسک قرار دهد؟ مجله فورچون (Fortune) با استناد به دادههای جذب سرمایه پیاپی استارتآپهای هوش مصنوعی در یک سال اخیر نگاهی تحلیلی به این موضوع داشته است. در این مطلب از میهن بلاکچین این روایت تحلیلی را مرور میکنیم.
بررسی دادهها و جهشهای خیرهکننده ارزشگذاری استارتآپهای AI
در سال جاری شماری از استارتآپهای برتر هوش مصنوعی تنها به یک دور تأمین مالی بسنده نکردند. آنها در فاصله چند ماه، ۲ یا حتی ۳ رویداد جذب سرمایه برگزار کردند و هر بار ارزشگذاری خود را ۲ تا ۳ برابر افزایش دادند. نمونه بارز این جریان آنتروپیک (Anthropic) است. این شرکت در ماه مارس با جذب سرمایه ۳.۵ میلیارد دلاری در دور سری E به ارزش ۶۱.۵ میلیارد دلار رسید و تنها شش ماه بعد، در ماه سپتامبر، با برگزاری دور F و جذب ۱۳ میلیارد دلار، مجموع ارزش خود را به ۱۸۳ میلیارد دلار رساند.
سریعترین رشد متعلق به اوپن ایآی (OpenAI) است، همان شرکتی که با معرفی چت جیپیتی (ChatGPT) موج هوش مصنوعی را بهراه انداخت. این شرکت ماه گذشته در یک پیشنهاد مناقصه، سرمایهای بالغبر ۵۰۰ میلیارد دلار را بهدست آورد که نسبت به ارزش ۳۰۰ میلیارد دلاری دور مارس و ۱۵۷ میلیارد دلاری ماه اکتبر ۲۰۲۴، یک جهش حیرتآور محسوب میشود. به بیان سادهتر، ارزش شرکت اوپن ایآی از اکتبر ۲۰۲۴ تا اکتبر ۲۰۲۵ بهطور متوسط ماهانه ۲۹ میلیارد دلار افزایش یافته است؛ یعنی تقریباً روزانه ۱ میلیارد دلار!
این موج سرمایهگذاری تنها به غولهای مدلهای زبانی بزرگ (LLM) محدود نمیشود. در سطوح پایینتر اکوسیستم، شرکتهایی مانند مرکور (Mercor) یک استارتآپ استخدامی مبتنی بر هوش مصنوعی است، رشد خارقالعادهای را تجربه کرده است. این استارتآپ در ماه فوریه با جذب ۱۰۰ میلیون دلار در دور تامین مالی سری B به ارزش ۲ میلیارد دلار رسید. سپس تا ماه اکتبر ۳۵۰ میلیون دلار دیگر جذب و ظرف چند ماه ارزش آن به ۱۰ میلیارد دلار افزایش یافت.
در سال جاری بیش از ۱۲ استارتآپ شامل Cursor ،Reflection AI ،OpenEvidence ،Lila Sciences ،Harmonic ،Fal ، Abridge و Doppel دو یا چند بار جذب سرمایه انجام دادهاند و ارزش آنها هر بار رشد قابلتوجهی داشته است. برخی شرکتها مانند Harvey و Databricks نیز در مسیر برگزاری سومین دور سرمایهگذاری خود هستند.
سایه سال ۲۰۲۱؛ شباهتهای نگرانکننده رشد امروز استارتآپها
در نگاه نخست، افزایش عجیب ارزشگذاری استارتآپهای هوش مصنوعی در سال جاری یادآور سال ۲۰۲۱ است؛ همان دورهای که بهدلیل سیاست نرخ بهره صفر (ZIRP) سرمایه تقریباً رایگان بود و استارتآپها میتوانستند پشتسر هم سرمایه جذب کنند. اما بسیاری از فعالان صنعت معتقدند آنچه امروز شاهد هستیم، ربط چندانی به آن الگوی «پولِ ارزان و هیجانِ بیمحابا» ندارد. بهخصوص اینکه در سال ۲۰۲۱ هنوز چت جیپیتی وجود نداشت و موج کنونی هوش مصنوعی شکل نگرفته بود.
برای درک بهتر این تفاوت، کافی است نگاهی به همان سالها بیندازیم. در سال ۲۰۲۱، شرکتهایی مانند شرکت امنیت سایبری ویز (Wiz) در فاصله پنج ماه ارزش خود را از ۱.۷ میلیارد دلار به ۶ میلیارد دلار رساند؛ اما این افزایش ناشی از پیشرفت واقعی محصول یا رشد تجاری آن نبود. تام بیگالا (Tom Biegala)، همبنیانگذار موسسه مالی “Bison Ventures”، میگوید:
در آن سالها، شرکتها به دلیل پیشرفت واقعی یا دستاورد فنی و تجاری خاص سرمایه جذب نمیکردند. درواقع، اشتیاق سرمایهگذاران به حدی زیاد بود و پول آنقدر آسان وارد بازار میشد که یک استارتاپ صرفاً با تصورِ حرکت رو به جلو هم میتوانست در یک سال چندین بار سرمایه جذب کند.
البته در کنار موفقیتهایی مانند شرکت ویز، تعداد زیادی از استارتاپهای دوران نرخ بهره صفر ازجمله اپلیکیشن تحویل مواد غذایی “Jokr”، مارکتپلیس توکنهای بیهمتای “OpenSea” و استارتآپ سلامت از راه دور “Cerebral” با وجود چندین دور جذب سرمایه در عرض ۱۲ ماه، بعدها دچار افت و بحران شدند.
اما روایت سال ۲۰۲۵ کاملاً متفاوت است. ترنس روهان (Terrence Rohan)، مدیرعامل موسسه “Otherwise Fund” میگوید:
استارتآپهایی که امروز پشتسر هم سرمایه جذب میکنند، نشانههای واقعی از پیشرفت و رشد تجاری دارند. رشد درآمدی که در برخی شرکتها میبینیم بیسابقه است. در بعضی موارد خاص میتوان گفت با نوع جدیدی از استارتآپها مواجه هستیم.
واقعیت نیز همین را تأیید میکند. بسیاری از استارتاپهای بلندپرواز هوش مصنوعی آمار و ارقام خیرهکنندهای را برای درآمد سالانه تکرارشونده (ARR) اعلام میکنند. این شاخص، درآمد سالانه کسبوکارها را از قراردادها یا اشتراکهای تکرارشونده مشتری نشان میدهد. استارتاپ جدید “Lovable” که در حوزه کدنویسی فعالیت میکند، اعلام کرده است شاخص ARR این شرکت ظرف سه ماه از صفر به ۱۷ میلیون دلار ARR رسیده است. شرکت هوش مصنوعی مکالمهای “Decagon” نیز در شش ماه نخست فعالیت خود، درآمد سالانه تکرارشونده «هفترقمی» را ثبت کرده است. هوش مصنوعی Cursor که یک ویرایشگر کد است را میتوانیم معروفترین نمونه این موج بدانیم؛ زیرا شاخص ARR آن تنها در یک سال از صفر به ۱۰۰ میلیون دلار رسیده است.
آیدین سنکوت (Aydin Senkut)، بنیانگذار موسسه “Felicis Ventures”، تأمین مالی پیاپی استارتآپها را نشانه یک بازار با سرعت بالا میداند و معتقد است که هزینه اشتباه کردن در این بازار بیش از همیشه است. او میگوید:
جایزه امروز نصیب کسانی میشود که زودتر از دیگران این جهشها را تشخیص دهند و از آنها حمایت کنند. انتخاب اشتباه یا دیر رسیدن نهتنها باعث سود کمتر میشود؛ بلکه ممکن است آن را کاملاً صفر کند.
رقابت استارتآپها برای جذب سرمایه
درحالیکه شور و شوق گسترده پیرامون هوش مصنوعی مولد، باعث برگزاری دورهای پیاپی تامین مالی شده است؛ اما در میان این هیجان عمومی، استارتاپهایی که در حوزههای تخصصی مرزهای فناوری را جابهجا میکنند، بیشترین بهره را از این روند میبرند.
شرکت Cursor که یک استارتاپ پرطرفدار در زمینه کدنویسی با هوش مصنوعی است سال ۲۰۲۴ را با ارزشی معادل ۲.۶ میلیارد دلار به پایان رساند. تنها چند ماه بعد، در ژوئن ۲۰۲۵ و همزمان با جذب ۹۰۰ میلیون دلار سرمایه جدید، ارزش آن به ۱۰ میلیارد دلار افزایش یافت. اخیرا نیز این شرکت اعلام کرده که که ارزشش به ۲۹.۳ میلیارد دلار رسیده است. این افزایش به دنبال جذب ۲.۳ میلیارد دلار از سوی سرمایهگذاران بزرگی مانند Accel ،Thrive و اندریسن هوروویتز (Andreessen Horowitz) اتفاق افتاده است.
در حوزه حقوقی نیز وضعیت مشابهی دیده میشود. شرکت هاروی (Harvey) یک استارتاپ هوش مصنوعی فعال در حوزه حقوقی، طی ششماهه نخست ۲۰۲۵ در ۲ مرحله تامین مالی مجموعاً ۶۰۰ میلیون دلار سرمایه جذب کرده است و ارزش خود را ابتدا به ۳ میلیارد دلار و سپس به ۵ میلیارد دلار رسانده است. در ماه اکتبر، چندین رسانه، از جمله بلومبرگ و فوربس، گزارش دادند که هاروی به تازگی دور دیگری از تأمین مالی را برگزار کرده است که ارزش این استارتاپ را به ۸ میلیارد دلار میرساند.
این نمونهها، نمایندگان شاخص بخشهای خود هستند و نشان میدهند که صنعت هوش مصنوعی چه در حوزه کدنویسی و چه در زمینه حقوقی، در حال شکوفایی است. شرکت “Norm AI” که در زمینه هوش مصنوعی حقوقی فعالیت دارد، تنها چند ماه پس از تکمیل دور سری B به ارزش ۴۸ میلیون دلار، در ماه نوامبر ۵۰ میلیون دلار از بلکاستون جذب کرد. استارتآپ “Lovable” نیز پس از جذب ۱۵ میلیون دلار سرمایه در مرحله کشت ایده در ماه فوریه، دور سری A را در ماه جولای با جذب ۲۰۰ میلیون دلار پشت سر گذاشت و در نهایت ارزش آن به ۱.۸ میلیارد دلار رسید.
بازار شرکتهای مراقبتهای بهداشتی و سلامت مبتنی بر هوش مصنوعی نیز بهشدت داغ است. شرکت اوپناِویدنس (OpenEvidence) در ماه جولای با جذب ۲۱۰ میلیون دلار در دور سری B، به ارزش ۲.۵ میلیارد دلار رسید. تنها سه ماه بعد، در اکتبر، ۲۰۰ میلیون دلار دیگر جذب کرد و ارزش شرکت به ۶ میلیارد دلار افزایش یافت. شرکتهای دیگری مانند “Abridge” و “Hippocratic” نیز بهترتیب با ارزشهای ۵.۳ و ۳.۵ میلیارد دلار بهطور مشابه در حال رشد هستند.
مکس آلتمن (Max Altman)، همبنیانگذار و مدیرعامل موسسه “Saga Ventures”، معتقد است این روند صرفاً نتیجه هیجان یا ولخرجی سرمایهگذاران نیست. از نگاه او، تامین سرمایه سریع و پیاپی استارتآپهای هوش مصنوعی به بخشی از استراتژی رقابتی آنها شده است. او میگوید:
کاری که این شرکتها انجام میدهند، بسیار هوشمندانه است. آنها عمدا فرصتها را برای رقبا میسوزانند. امروز جایزه آنقدر بزرگ است و رقبا آنقدر زیاد هستند که بهترین استراتژی این است که تمام سرمایه موجود را جذب کنید؛ بهترین موسسات سرمایهگذاری را به سمت خود جذب کنید تا دیگر نتوانند روی رقبای شما سرمایهگذاری کنند. استرایپ خیلی زود همین کار را کرد، حرکت زیرکانهای بود. بهاین ترتیب، به نیرویی تبدیل میشوید که شکستناپذیر به نظر میرسید.
البته نباید اینطور تصور کرد که جذب سرمایه کلان بهتنهایی موفقیت یک استارتآپ را تضمین میکند.
ریسکهای پنهان رشد سریع و ارزشگذاریهای بادکنکی در فقدان زیرساختها
اگرچه جذب پیاپی سرمایه در بازه کوتاه، یک مزیت استراتژیک بهشمار میآید؛ اما این روند ممکن است به یک تعهد جدی و خطرناک تبدیل شود. جنیفر لی (Jennifer Li)، یکی از شرکای عمومی آندرسن هوروویتز معتقد است که دورهای جذب سرمایه پشتسرهم میتوانند به بهترین شکل عمل کنند یا به بدترین شکل پیش بروند. او میگوید:
این روند زمانی درست پیش میرود که سرمایه مستقیما صرف تقویت تناسب محصول با بازار و اجرای بهتر شود. مثلاً زمانی که شرکت از منابع جدید برای توسعه زیرساخت، بهبود مدلها یا پاسخگویی به تقاضای بیشازحد استفاده میکند. حالا اگر سوالتان این است که چه زمانی این روند اشتباه پیش میرود، باید گفت زمانی که قبل از استحکام بنیان شرکت و به جای ساخت محصول و رشد واقعی، تمرکز اصلی روی جذب سرمایه باشد.
این وضعیت شبیه ساختن آسمانخراش روی یک زمین ناپایدار است؛ استارتاپهایی که توان پشتیبانی از ارزشگذاریهای بیشازحد را ندارند، دیر یا زود با افت شدید ارزش مواجه میشوند. اگر برخی از استارتاپهای پرسروصدای هوش مصنوعی روزی به بازارهای عمومی برسند، ممکن است ارزشگذاری آنها غیرقابلدفاع یا حتی بیثبات بهنظر برسد. این تعدیل ارزش معمولاً خود را در کاهش شدید ارزش سهام تشویقی کارکنان نشان میدهد و مشکلات جدی را در حفظ و جذب متخصصان ایجاد میکند. نمونههای بارز این پدیده را میتوان در بسیاری از عرضه اولیههای سهام (IPO) سال ۲۰۲۵ دید. ارزش سهام شرکتهایی مانند “Chime” و “Klarna” بعد از عرضه اولیه با افت چشمگیری نسبت به اوج ارزشگذاریهای سال ۲۰۲۱ مواجه شدند.
در بازارهای خصوصی نیز، دورهای سریع سرمایهگذاری باعث رقیقسازی سهام سرمایهگذاران میشود و جدول مربوط به سرمایه را پیچیده میکند. در چنین شرایطی، مهمترین خطر این است که استارتاپهایی که سرمایههای سنگین جذب کردهاند با نرخ سوخت (Burn rates) سرمایه بالایی مواجه میشوند و در صورت سختتر شدن شرایط دیگر قادر به بازگرداندن اوضاع نیستند. این وضعیت ممکن است به تعدیل نیرو یا پیامدهای بدتری مانند توقف فعالیت منجر شود.
بن براورمن (Ben Braverman)، شریک مدیریتی و همبنیانگذار آلتمن معتقد است شرایط کنونی ناشی از دو روند همزمان یعنی تمرکز بیسابقه سرمایه در حوزه هوش مصنوعی و تغییر استراتژیهای سرمایهگذاران خطرپذیر پس از تجربه سال ۲۰۲۱ است. سرمایهگذاری خطرپذیر همیشه تحتتأثیر «قانون قدرت» عمل میکند، یعنی برندگان بزرگ همچنان بزرگتر میشوند. این موضوع امروز هم صادق است؛ زیرا سرمایهگذاران خطرپذیر بیش از همیشه دنبال نامهای مورداعتماد و محبوب بازار هستند. براورمن میگوید:
از سال ۲۰۲۱ تا امروز، داستان اصلی در سراسر بازار، مهاجرت به سمت کیفیت بوده است. بهنظر میرسد سرمایهگذاران تصمیم گرفتهاند بخش عمده پول خود را روی چند نام تجاری که واقعا به آنها اعتماد دارند، سرمایهگذاری کنند. بدیهی است که این انتخاب، پیامدهای خاص خود را دارد.
یکی از پیامدها این است که حجم بیسابقهای از سرمایه به سمت مجموعه محدودی از شرکتهای محبوب هوش مصنوعی سرازیر میشود. اگرچه امروز قراردادهای سرمایهگذاری با سرعت سرسامآوری امضا میشوند، اما حتی خوشبینترین سرمایهگذاران هم اذعان دارند که مانند چرخههای قبلی، برنده و بازنده هر دو وجود خواهند داشت.
بیگالا نیز میگوید:
در چنین شرایطی، برخی سرمایهگذاران دچار این توهم میشوند که هر شرکت تازهواردی در حوزه مدلهای هوش مصنوعی قرار است به اوپن ایآی یا آنتروپیک بعدی تبدیل شود. به همین دلیل، ارزشگذاریهای بسیار بزرگی برای چنین شرکتهایی در نظر میگیرند و این اساسا یک ارزش انتخابی است. اما واقعیت این است که بسیاری از شرکتها لزوما به چنین ارزشگذاریهایی نخواهند رسید و قطعاً شاهد ضررهای قابل توجهی خواهیم بود.
