کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا، بالاخره پس از سال‌ها بلاتکلیفی، با انتشار یک دستورالعمل جدید درباره استیکینگ ارزهای دیجیتال، یکی از پرچالش‌ترین بخش‌های حوزه بلاکچین را حل کرده است. در تمام این سال‌ها مشخص نبود که آیا پاداش‌های حاصل از استیکینگ مشمول قوانین اوراق بهادار می‌شوند یا خیر. این مسئله ریسک‌های حقوقی جدی را برای سپرده‌گذاران و ارائه‌دهندگان سرویس‌های استیکینگ به‌وجود می‌آورد و مانع مشارکت گسترده در شبکه‌های اثبات سهام می‌شد. اما اکنون، این کمیسیون با مرزبندی میان استیکینگ در سطح پروتکل و فعالیت‌های سودمحور شبه‌سرمایه‌گذاری، استیکینگ را به‌عنوان یک بخش بنیادی از عملکرد شبکه‌های بلاکچینی به‌رسمیت شناخته و حمایت خود را از ولیدیتورها، اپراتورهای نود و سپرده‌گذاران انفرادی اعلام کرده است.
در این مطلب از میهن بلاکچین قصد داریم قوانین جدید SEC برای استیکینگ ارزهای دیجیتال را بررسی کنیم، ببینیم فعالیت‌های مجاز و غیرمجاز کدامند و چه کسانی از قوانین جدید منتفع می‌شوند.
نکات کلیدی 
کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا اعلام کرده است که استیکینگ انفرادی، استیکینگ نیابتی و استیکینگ حضانتی مادامی‌که به‌طور مستقیم به فرآیند اجماع شبکه مرتبط باشند، مشمول قوانین اوراق بهادار نمی‌شوند. بر اساس دستورالعمل منتشرشده در ۲۹ ماه مه، پاداش‌هایی که از طریق اعتبارسنجی شبکه به‌دست می‌آیند، در قبال مشارکت در شبکه پرداخت می‌شوند. به‌عبارت دیگر، پاداش‌های استیکینگ نوعی جبران خدمت محسوب می‌شوند، نه سود حاصل از فعالیت‌های دیگران. به‌همین دلیل، این نوع پاداش‌ها مشمول معیارهای تست هاوی (Howey Test) نمی‌شوند و عرضه اوراق بهادار به حساب نمی‌آیند. به موجب این قانون، اکنون ولیدیتورها، اپراتورهای نود و حتی سپرده‌گذاران خرد یا نهادی می‌توانند بدون نگرانی از ابهامات حقوقی در فرآیند استیکینگ مشارکت کنند. این امر منجر به گسترش استفاده از شبکه‌های مبتنی بر اثبات سهام می‌شود. فعالیت‌هایی مانند ییلد فارمینگ، سرویس‌های دیفای با ضمانت بازگشت سرمایه و طرح‌های وام‌دهی که در قالب استیکینگ ارائه می‌شوند، همچنان خارج از چهارچوب‌های قانونی قرار دارند و ممکن است به‌عنوان عرضه اوراق بهادار درنظر گرفته شوند.
قانون جدید SEC درباره استیکینگ ارزهای دیجیتال
بخش امور مالی شرکت‌های کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا (SEC) در ۲۹ ماه مه (۸ خرداد ۱۴۰۴) با انتشار دستورالعملی جدید، مواردی را که استیکینگ در سطح پروتکل مشمول قوانین اوراق بهادار نمی‌شود، به‌طور کامل مشخص کرد. منظور از «استیکینگ در سطح پروتکل (Protocol Staking)» نوعی از استیکینگ در شبکه‌های مبتنی بر اثبات سهام (PoS) است که سپرده‌گذاران از طریق قفل‌کردن دارایی‌های خود مستقیما در فرآیند اجماع و امنیت شبکه بلاکچین مشارکت می‌کنند.
مهم‌ترین ویژگی استیکینگ در سطح پروتکل این است که باید مستقیما به مکانیزم اجماع شبکه متصل باشد؛ یعنی پاداش از خود شبکه داده شود، فعالیت بخشی از عملکرد شبکه (مانند تایید تراکنش‌ها، تولید بلاک‌ها یا حفظ امنیت) باشد و سوددهی صرفا از مشارکت فنی به‌دست بیاید، نه سرمایه‌گذاری روی تلاش مدیریتی دیگران. به‌طور مثال، اگر ارزهای دیجیتال خود را در یک پلتفرم متمرکز استیک کنید و سود تضمینی بگیرید، بدون اینکه فعالیتی در اجماع انجام شود، آن دیگر استیکینگ در سطح پروتکل نیست و ممکن است از نظر SEC مشمول قوانین اوراق بهادار شود. مفاد این دستورالعمل به شرح زیر است:
- دستورالعمل جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار فعالیت‌هایی همچون استیکینگ انفرادی، سپرده‌گذاری نزد ولیدیتورهای شخص ثالث (Delegated Staking) و حتی استیکینگ حضانتی (Custodial Staking) را مشروط بر اینکه مستقیما به فرآیند اجماع شبکه مرتبط باشند، مشمول قوانین اوراق بهادار نمی‌داند.
- این نهاد نظارتی در دستورالعمل خود تأکید کرده است که این دسته از فعالیت‌های استیکینگ تحت تست هاوی (Howey Test) معیارهای «قرارداد سرمایه‌گذاری» را برآورده نمی‌کنند. گفتنی است که تست هاوی توسط دیوان عالی کشور آمریکا انجام می‌شود و قراردادهای مالی را براساس چند معیار مختلف بررسی می‌کند تا ببیند در حوزه اوراق بهادار قرار می‌گیرند یا خیر.
- این کمیسیون پروتکل‌های استیکینگ واقعی را از طرح‌هایی که سوددهی آن‌ها از تلاش دیگران حاصل می‌شود (مانند پلتفرم‌های وام‌دهی یا فعالیت‌های سوداگرانه) متمایز کرده است.
- بر اساس این دستورالعمل، پاداش‌های استیکینگ که از طریق مشارکت مستقیم در فعالیت‌های شبکه مانند اعتبارسنجی تراکنش‌ها یا ایمن‌سازی بلاکچین به‌دست می‌آیند، به‌عنوان بازده سرمایه‌گذاری تلقی نمی‌شوند و درنتیجه مشمول قوانین نظارت بر اوراق بهادار نمی‌شوند.
کدام فعالیت‌های استیکینگ تحت قوانین جدید SEC مجاز هستند؟
بخش امور مالی شرکت‌ها در کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا در دستورالعمل جدید خود توضیح داده است که برخی فعالیت‌های استیکینگ در شبکه‌های اثبات سهام در صورتی که در راستای فرآیند اجماع شبکه انجام شوند، عرضه اوراق بهادار محسوب نمی‌شوند. این نوع از فعالیت‌ها که به‌عنوان «استیکینگ در سطح پروتکل» شناخته می‌شوند، قراردادهای اجرایی و فنی به‌شمار می‌روند نه قرارداد سرمایه‌گذاری.
در ادامه، فعالیت‌هایی که به‌صراحت در دستورالعمل SEC مجاز شناخته شده‌اند را مرور می‌کنیم:
۱. استیکینگ انفرادی (Solo staking)
افرادی که از طریق منابع و زیرساخت‌های شخصی خود اقدام به استیکینگ ارزهای دیجیتال می‌کنند تا زمانی که مالکیت و کنترل دارایی‌های خود را حفظ کنند و به‌صورت مستقیم در فرآیند اعتبارسنجی مشارکت داشته باشند، فعالیت آن‌ها تحت قوانین اوراق بهادار قرار نمی‌گیرد.
۲. استیکینگ نیابتی و غیرحضانتی (Delegated non-custodial Staking)
کاربرانی که حق اعتبارسنجی خود را به نودهای شخص ثالث واگذار می‌کنند و در عین‌حال کنترل کلیدهای خصوصی و دارایی خود را در اختیار دارند، مجاز به فعالیت هستند. از آن‌جایی که در این مدل، مالکیت دارایی واگذار نمی‌شود و سود از تلاش مدیریتی دیگران حاصل نمی‌شود، کاملا با مقررات SEC انطباق دارد. حتی اگر اپراتور نود از دارایی خود برای استیکینگ استفاده کند، براساس تست هاوی تأثیری در نظر حقوقی SEC نسبت به ماهیت این نوع استیکینگ ایجاد نمی‌کند و همچنان در چارچوب استیکینگ در سطح پروتکل باقی می‌ماند.
۳. استیکینگ حضانتی (Custodial staking)
در این روش، متولیانی مانند صرافی‌های کریپتویی می‌توانند به‌نمایندگی از کاربران دارایی‌های دیجیتال را استیک کنند؛ البته به شرط آنکه دارایی‌ها به‌وضوح برای منافع مالک نگهداری شوند، برای اهداف دیگری مورد استفاده قرار نگیرند و این فرآیند قبل از فعالیت به‌صورت شفاف به اطلاع کاربر برسد.
۴. اجرای خدمات اعتبارسنجی (Running validator services)
افرادی که به‌طور مستقیم نود اعتبارسنج اجرا می‌کنند و از شبکه پاداش می‌گیرند، در حال ارائه خدمات فنی هستند. از این‌رو، این فعالیت نیز مجاز و خارج از چارچوب اوراق بهادار در نظر گرفته می‌شود.
دستورالعمل SEC درباره ارائه خدمات جانبی در استیکینگ ارزهای دیجیتال چیست؟
بر اساس قوانین جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار، ارائه‌دهندگان سرویس‌های استیکینگ می‌توانند «خدمات جانبی» هم به مالکان دارایی‌های دیجیتال ارائه دهند؛ اما مشروط بر اینکه خدمات آن‌ها ماهیت اجرایی یا اداری داشته باشد و در حیطه فعالیت‌های کارآفرینی یا مدیریتی قرار نگیرد.
در ادامه، مهم‌ترین خدمات جانبی مجاز ارائه‌دهندگان سرویس‌های استیکینگ طبق دستورالعمل SEC آورده شده است:
پوشش هزینه اسلشینگ
درصورتی که اعتبارسنج‌ها به‌خاطر فعالیت‌های غیرصادقانه یا هر رفتار مخربی مشمول جریمه اسلشینگ (Slashing Penalty) شوند، ارائه‌دهندگان خدمات می‌توانند خسارات کاربران را جبران کنند. این موضوع مشابه بیمه یا جبران خسارت در معاملات سنتی است و خطای اپراتورهای نودها را پوشش می‌دهد.
آزادسازی زودهنگام دارایی‌های سپرده‌شده
پروتکل‌ها می‌توانند دارایی کاربران را پیش از پایان دوره قفل‌شدن (Bonding period) بازگردانند. این اقدام، مدت زمان انتظار کاربر را کاهش می‌دهد و یک خدمت اجرایی تلقی می‌شود، نه فعالیتی برای کسب سود.
برنامه‌های پاداش منعطف
پروژه‌ها می‌توانند پاداش‌های استیکینگ را با فرکانس یا زمان‌بندی متفاوتی از پروتکل اصلی پرداخت کنند؛ البته به شرط آنکه مقدار پاداش‌ها بیش از آنچه پروتکل تعیین کرده نباشد و هیچ تضمینی برای سود ثابت وجود نداشته باشد.
تجمیع دارایی‌ها
پروتکل‌ها یا پلتفرم‌ها می‌توانند دارایی‌های کاربران را با هم ترکیب کنند تا حداقل میزان مورد نیاز برای استیکینگ تأمین شود. این کار صرفا یک اقدام اداری در فرآیند اعتبارسنجی است که فاقد جنبه کارآفرینی یا مدیریتی می‌شود.
مزایای قوانین جدید SEC برای استیک‌کنندگان اکوسیستم اثبات سهام چیست؟
دستورالعمل جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا درباره استیکینگ در سطح پروتکل، گام مهمی در جهت حمایت از سپرده‌گذاران در شبکه‌های مختلف اثبات سهام به‌شمار می‌آید. این دستورالعمل نه‌تنها به شفاف‌سازی وضعیت قانونی استیکینگ کمک می‌کند؛ بلکه فضا را برای توسعه و مشارکت گسترده‌تر هموار می‌سازد. در ادامه، با مزایای این قانون برای گروه‌های مختلف آشنا می‌شویم:
ولیدیتورها و اپراتورهای نود
ولیدیتورها و اپراتورهای نود اکنون می‌توانند بدون نیاز به ثبت‌نام تحت قوانین اوراق بهادار، دارایی‌های خود را استیک کنند و پاداش بگیرند. این شفاف‌سازی، ریسک‌های قانونی را چه برای استیک‌کننده‌های انفرادی و چه برای اپراتورهای حرفه‌ای در شبکه‌هایی نظیر اتریوم، کازموس یا اکس‌دی‌سی (XDC) کاهش می‌دهد.
توسعه‌دهندگان شبکه‌های مبتنی بر اثبات سهام و تیم‌های پروتکل
دستورالعمل جدید SEC تأیید می‌کند که استیکینگ در سطح پروتکل، قرارداد سرمایه‌گذاری محسوب نمی‌شود و این یعنی ساختار شبکه‌های مبتنی برای اثبات سهام را از نظر حقوقی معتبر می‌داند. بنابراین، توسعه‌دهندگان این شبکه‌ها می‌توانند بدون نیاز به تغییر در اقتصاد توکن و با اطمینان خاطر از اینکه مدل اقتصادی آن‌ها زیر ذره‌بین قوانین اوراق بهادار قرار نمی‌گیرد، پروژه‌های خود را گسترش دهند.
ارائه‌دهندگان خدمات حضانتی
صرافی‌های ارز دیجیتال و پلتفرم‌هایی که خدمات استیکینگ حضانتی ارائه می‌دهند، در صورت شفاف‌سازی شرایط و نگهداری دارایی‌ها در حساب‌های جداگانه و غیرسفته‌بازانه می‌توانند به‌صورت قانونی فعالیت کنند.
سرمایه‌گذاران خرد و نهادهای مالی
به‌لطف دستورالعمل جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار سرمایه‌گذاران خرد و نهادهای مالی حالا با اطمینان بیشتری می‌توانند در استیکینگ انفرادی یا نیابتی مشارکت کنند. این شفافیت قانونی زمینه ورودِ نهادهای قانونمند به اکوسیستم اثبات سهام را تسهیل می‌کند.
تدوین این دستورالعمل، در وهله اول منجر به افزایش مشارکت در استیکینگ می‌شود و با افزایش تعداد و تنوع اعتبارسنج‌ها به تقویت امنیت و تمرکززدایی شبکه‌های اثبات سهام کمک می‌کند.
مرز قانونی استیکینگ و اوراق بهادار از نظر SEC چیست؟
اگرچه دستورالعمل جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا، استیکینگ در سطح پروتکل را قانونی دانسته است؛ اما مرز مشخصی را میان استیکینگ مشروع و فعالیت‌هایی که ماهیت سرمایه‌گذاری دارند، تعیین کرده است.
برخی فعالیت‌های مرتبط با ارزهای دیجیتال کماکان از نظر SEC خارج از چارچوب قرار دارند و ممکن است مشمول قوانین اوراق بهادار شوند:
- ییلد فارمینگ یا طرح‌های شبه‌استیکینگ بدون ارتباط با اجماع: کسب سود از طریق واریز توکن به استخرهایی که هیچ نقشی در اعتبارسنجی یا امنیت شبکه بلاکچین ندارند، همچنان از نگاه SEC تحت قوانین اوراق بهادار قرار می‌گیرند.
- محصولات استیکینگ دیفای با وعده سود تضمینی: پلتفرم‌هایی که محصولات مبهم و تجمیعی ارائه می‌دهند، منابع نامشخصی برای پرداخت پاداش دارند یا وعده سود ثابت می‌دهند در معرض بررسی‌های شدید نظارتی قرار می‌گیرند.
- پلتفرم‌های متمرکزی که سرویس وام‌دهی را در قالب استیکینگ معرفی می‌کنند: پلتفرم‌هایی که وجوه کاربران را به دیگران وام می‌دهند یا از طریق سرمایه‌گذاری‌هایِ ثالث سود تولید می‌کنند؛ اما برچسب «استیکینگ» به آن می‌زنند، تحت پوشش دستورالعمل جدید SEC قرار نمی‌گیرند و ممکن است به‌عنوان اوراق بهادار ثبت‌نشده در نظر گرفته شوند.
این بیانیه به‌طور کلی درباره استیکینگ در سطح پروتکل صحبت می‌کند، نه تمام انواع استیکینگ. مواردی مانند استیکینگ به‌عنوان سرویس (Staking-as-a-Service)، لیکویید استیکینگ (Liquid Staking)، ری‌استیکینگ (Restaking) و لیکویید ری‌استیکینگ (Liquid Restaking)، در این دستورالعمل مورد بررسی قرار نگرفته‌اند.
اپراتورهای نود همچنان می‌توانند پاداش‌ها را به‌شیوه‌های مختلف تقسیم کنند یا برای خدمات خود کارمزدهایی را خارج از ساختار پروتکل تعیین کنند؛ مشروط بر آنکه این اقدامات در چارچوب فعالیت‌های فنی و شفاف باقی بمانند.
بهترین روش‌های استیکینگ قانونی ارزهای دیجیتال در سال ۲۰۲۵ چیست؟
از آنجایی‌که کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا استیکینگ در سطح پروتکل را به‌عنوان فعالیتی خارج از حوزه اوراق بهادار به رسمیت شناخته است، مشارکت‌کنندگان و ارائه‌دهندگان خدمات استیکینگ باید اقدامات مناسبی را در پیش بگیرند تا در محدوده امن قانونی باقی بمانند. رعایت این نکات ضمن ایجاد شفافیت، از حقوق کاربران محافظت می‌کند و ریسک‌های نظارتی را کاهش می‌دهد.
در ادامه، نکات مهمی را برای استیکینگ قانونی در سال ۲۰۲۵ مطابق با قانون جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار یادآور می‌شویم:
- مطمئن شوید که استیکینگ مستقیما از فرآیند اجماع شبکه پشتیبانی می‌کند: تنها در صورتی دارایی‌های خود را استیک کنید که پروتکل واقعا در فرآیند اعتبارسنجی بلاکچین مشارکت داشته باشد. پاداش‌های سرمایه‌گذاران نباید از طریق فعالیت‌های مدیریتی یا شبیه به سرمایه‌گذاری به‌دست بیاید؛ بلکه باید از طریق پروتکل و به‌شکل برنامه‌ریزی‌شده پرداخت شوند.
- امانتداری در دارایی‌های استیک‌شده را حفظ کنید: متولیان سرویس‌های استیکینگ باید مالکیت کاربران را به‌وضوح مشخص کنند، از بهره‌برداری از دارایی‌های سپرده‌گذاری‌شده در فعالیت‌هایی مانند ترید یا وام‌دهی اجتناب کنند و صرفا در نقش یک واسطه برای استیکینگ فعالیت کنند.
- پیش از راه‌اندازی خدمات استیکینگ، مشاوره حقوقی دریافت کنید: برای اطمینان از اینکه خدمات ارائه‌شده صرفا ماهیت اجرایی دارند و مطابق با دستورالعمل‌های SEC هستند، حتما از مشاور حقوقی کمک بگیرید.
- از ارائه سود ثابت یا تضمینی خودداری کنید: میزان پاداش باید توسط پروتکل مشخص شود. وعده سودهای ثابت یا تضمینی موجب می‌شود پروژه طبق تست هاوی در چارچوب قراردادهای سرمایه‌گذاری قرار بگیرد.
- قراردادها و اعلامیه‌ها را به‌صورت شفاف و استاندارد ارائه دهید: اطلاعات کاملی را درباره حقوق کاربر، نحوه استفاده از دارایی‌ها، کارمزدها و شرایط نگهداری از دارایی‌های سپرده‌گذاران ارائه دهید تا از هرگونه سردرگمی یا سوءبرداشت جلوگیری شود.
رعایت این نکات تضمین می‌کند که فعالیت‌های استیکینگ شما مطابق با قانون، شفاف و بر مبنای مشارکت مستقیم در فرآیند اجماع شبکه است.
آیا دستورالعمل جدید SEC نقطه عطفی برای استیکینگ ارزهای دیجیتال است؟
بدون تردید، دستورالعمل جدید کمیسیون بورس و اوراق بهادار آمریکا گام مهمی برای حوزه استیکینگ ارزهای دیجیتال در ایالات متحده به‌شمار می‌آید. این راهنما برای نخستین بار، مرز مشخصی را میان استیکینگ و محصولات مولد بازده که به‌عنوان قرارداد سرمایه‌گذاری شناخته می‌شوند، ترسیم کرده است.
کمیسیون بورس و اوراق بهادار در این بیانیه تأیید کرده که استیکینگ انفرادی، استیکینگ غیرحضانتی و برخی سرویس‌های استیکینگ حضانتی خاص، عرضه اوراق بهادار محسوب نمی‌شوند. این تصمیم یکی از بزرگ‌ترین ابهام‌های قانونی را که منجر به سال‌ها نگرانی و عدم مشارکت بسیاری از کاربران و نهادها در فرآیند استیکینگ شده بود برطرف کرده است.
بر اساس این چارچوب، کاربران می‌توانند خودشان به‌عنوان ولیدیتور فعالیت کنند یا دارایی خود را به نودهای شخص ثالثی واگذار کنند که کنترل یا مالکیت دارایی‌ها را همچنان در اختیار کاربر می‌گذارند. از نظر SEC، پاداش‌های استیکینگ در قبال مشارکت مستقیم و ارائه خدمات فنی در شبکه پرداخت می‌شوند، نه به‌عنوان سود حاصل از فعالیت مدیریتی دیگران. به‌همین دلیل پاداش استیکینگ، مشمول معیارهای تست هاوی و قوانین اوراق بهادار نمی‌شود.
این دستورالعمل، بستر حقوقی مستحکمی را برای زیرساخت‌های انطباق‌پذیر استیکینگ فراهم کرده و زمینه را برای ورود نهادهای مالی، نوآوری در خدمات استیکینگ و مشارکت بیشتر سرمایه‌گذاران خرد آماده می‌کند.
قانون جدید SEC با اولویت بخشیدن به شفافیت، نگهداری غیرحضانتی دارایی‌های دیجیتال و همسویی با ساختارهای غیرمتمرکز به رشد پایدار اکوسیستم‌های اثبات سهام کمک می‌کند و در عین حال مانع فعالیت‌های پرریسک یا مبهم می‌شود.
در نهایت باید گفت که دستورالعمل جدید SEC برای استیکینگ ارزهای دیجیتال نه‌تنها یک گام روبه‌جلو برای صنعت کریپتو در آمریکا است؛ بلکه نشانه‌ای از پذیرش نهادی و قانونمند شدن یکی از مهم‌ترین مدل‌های مشارکت در شبکه‌های بلاکچینی است.
