در سالهای گذشته، «بازخرید توکن» برای بسیاری از پروژههای کریپتویی به نسخهای آماده تبدیل شده بود؛ ابزاری برای آرام کردن بازار، پاسخ به فشار سرمایهگذاران و نمایش تعهد تیمها به قیمت توکن. اما حالا، با تغییر شرایط بازار و فرسایش اثر این سیاست، برخی از شناختهشدهترین پروژهها بهصراحت در حال عقبنشینی از این رویکرد هستند و بازار دیگر صرفِ وعده بازخرید را جدی نمیگیرد.
به گزارش میهن بلاکچین، آنچه امروز در جریان است، فقط یک تغییر تاکتیکی نیست؛ بلکه بازاندیشی عمیقتری درباره ارزش واقعی توکنها، نقش تیمهای توسعهدهنده در مدیریت قیمت و مرز میان توسعه محصول و مهندسی بازار است. در این میان، دوباره بحث بازخرید به یکی از مناقشهبرانگیزترین موضوعات اکوسیستم کریپتو تبدیل شده است.
عقبنشینی هلیوم از بازخرید؛ وقتی بازار بیتفاوت میماند
در تاریخ ۳ ژانویه ۲۰۲۶ (۱۳ دی ۱۴۰۴)، امیر حلیم (Amir Haleem)، بنیانگذار پروژه هلیوم (Helium)، در شبکه اجتماعی X اعلام کرد که این پروژه برنامه بازخرید توکن خود را متوقف میکند. دلیل او ساده و در عین حال صریح بود:
بازار اهمیتی نمیدهد.
به بیان دیگر، فرآیند بازخرید نهتنها نتوانسته اثر معناداری بر قیمت توکن بگذارد، بلکه ادامه دادن آن صرفاً اتلاف منابع پروژه است.
هلیوم یک پروژه زیرساخت مخابراتی غیرمتمرکز است که در مارس ۲۰۲۲ موفق شد حدود ۲۰۰ میلیون دلار سرمایه با رهبری a16z و Tiger Global جذب کند. توکن HNT در این شبکه عمدتاً برای مشوقهای شبکه و حاکمیت استفاده میشود و از مدتها پیش تقریباً بهطور کامل وارد چرخه عرضه شده است.
در اکتبر سال جاری میلادی، هلیوم اعلام کرد بخشی از درآمدهای واقعی شبکه (از جمله درآمد حاصل از خدمات موبایل و انتقال داده) را به بازخرید توکن HNT اختصاص میدهد.
قرار بود این بازخرید بهصورت ماهانه و به میزان حدود ۱۰٪ تا ۲۰٪ درآمد انجام شود، آن هم نه با توکنهای تازهمنتشرشده، بلکه از محل جریان نقدینگی واقعی. توکنهای خریداریشده بخشی سوزانده میشدند و بخشی دیگر برای چشمانداز آینده در خزانه پروژه قفل میشدند؛ هدف از این سیاست، «پاداش دادن به هولدرها و کاهش عرضه در گردش» عنوان شده بود.
با این حال، واقعیت بازار مسیر دیگری را نشان داد. قیمت هلیوم (HNT) پس از ثبت سقف محلی ۴.۵۷ دلار در جولای ۲۰۲۵، بهطور پیوسته کاهش یافت و تا محدوده ۱.۳ دلار پایین آمد. حتی با وجود درآمد ماهانه حدود ۳.۴ میلیون دلار در بخش Helium Mobile و امکان تخصیص حدود ۶۸۰,۰۰۰ دلار در ماه برای بازخرید، این ارقام در بازاری نزولی، عملاً تأثیر چشمگیری نداشتند.
حلیم در نهایت ترجیح داد منابع پروژه را به توسعه پایگاه کاربران، گسترش شبکه و افزایش استفاده اپراتورها اختصاص دهد که بهزعم او، بازگشت سرمایه واقعی در آن نهفته است.
ژوپیتر و بازخرید ۷۰ میلیون دلاری؛ هزینهای بدون نتیجه
اگر تصمیم هلیوم بحثبرانگیز بود، ورود ژوپیتر (Jupiter) به این ماجرا، آتش بحث را شعلهورتر کرد. ژوپیتر، بزرگترین تجمیعکننده صرافی غیرمتمرکز در اکوسیستم سولانا، در ۳ ژانویه ۲۰۲۶ (۱۳ دی ۱۴۰۴) بار دیگر موضوع بازخرید را به رأی و نظر جامعه گذاشت.
سیونگ اونگ (Siong Ong)، همبنیانگذار این پروژه، اعلام کرد که ژوپیتر طی یک سال گذشته بیش از ۷۰ میلیون دلار صرف بازخرید توکن JUP کرده، اما قیمت این توکن «تقریباً هیچ واکنشی نشان نداده است».
ژوپیتر در ژانویه ۲۰۲۵ اعلام کرده بود که ۵۰٪ از درآمد کارمزدهای پروتکل را به بازخرید JUP اختصاص میدهد و این توکنها به مدت سه سال قفل خواهند شد. با این حال، نتیجه ناامیدکننده بود: قیمت ژوپیتر از اوج حدود ۲ دلار در سال ۲۰۲۴، حدود ۱۰ برابر افت کرد و به حوالی ۰.۲ دلار رسید.
همچنین در در ۳۱ ژانویه ۲۰۲۶ (۱۱ بهمن ۱۴۰۴)، نیز حدود ۷۰۰ میلیون توکن JUP (معادل ۱۰٪ از حداکثر عرضه و حدود ۱۴۸ میلیون دلار) آزاد خواهد شد.
با توجه به کاهش فشار خرید و افزایش فشار فروش، مسیر قیمت چندان مبهم نیست. این تجربه، بار دیگر این سؤال را مطرح میکند که آیا بازخرید، آنهم بدون توجه به چرخه بازار و ساختار عرضه، اساساً ابزار مناسبی است یا نه.
جدال دیدگاهها؛ بازخرید، استیکینگ یا چیزی فراتر؟
واکنشها به این تحولات محدود به تیم توسعهدهنده پروژه نبود. آناتولی یاکوونکو (Anatoly Yakovenko)، همبنیانگذار سولانا، صراحتاً با بازخرید سنتی مخالف است. از نگاه او، «تشکیل سرمایه بلندمدت در بازههای چندساله اتفاق میافتد، نه در چند فصل».
یاکوونکو معتقد است پروژهها باید ترازنامه بسازند و سود را از طریق سازوکارهایی شبیه استیکینگ و داراییهای قابلمطالبه، به هولدرهای بلندمدت منتقل کنند؛ نه اینکه با دستکاری کوتاهمدت عرضه، به سفتهبازی دامن بزنند.
این نگاه با دیدگاه کایل (Kyle)، شریک صندوق Multicoin Capital نیز همراستاست. او تأکید میکند که هدف اصلی باید خلق ارزش نامتناسب برای هولدرهای بلندمدت باشد، هرچند هنوز اجماع روشنی بر سر ابزار مناسب این کار وجود ندارد.
در سوی دیگر، برایان اسمیت (Brian Smith)، مدیر عملیاتی پلتفرم Jito، بازخرید را در بازارهای نزولی ابزاری مؤثر برای افزایش ارزش سهامداران میداند.
به باور او، مشکل زمانی ایجاد میشود که پروژهها به دلیل کمبود سرمایه، از فرصتهای رشد با بازده مثبت چشمپوشی کنند. در غیر این صورت، کنار گذاشتن بازخرید صرفاً بهدلیل افت قیمت، توجیه مستحکمی ندارد؛ بهویژه در فضایی که بسیاری از سازمانهای مستقل غیرمتمرکز (DAO) با تخصیص سرمایهای آشفته و ناکارآمد مواجهند.
بازخرید هوشمندانه یا توهم مالی؟
جوردی (Jordi)، شریک پلتفرم Selini Capital، نگاه انتقادیتری ارائه میدهد. او یادآور میشود که برخی از موفقترین پروژههای این چرخه، با بازخریدهای خودکار در قیمتهای غیرمنطقی، عملاً نمودار قیمت را دستکاری کردند.
پروژههایی مانند اتنا (ENA) هایپرلیکویید (HYPE) و حتی JUP، در اوج هیجان بازار، میلیونها دلار صرف بازخرید در سقفها کردند و همین موضوع باعث شد سرمایهگذاران خرد با فومو (FOMO) وارد شوند و در نهایت، بیشترین زیان را متحمل شوند. به گفته جوردی، مشکل این نیست که «بازخرید کار نمیکند»، بلکه مشکل در زمانبندی و منطق اجرای آن است.
او تأکید میکند اگر پروژهای حتی توان پرداخت هزینه توسعهدهندگان را ندارد، نباید منابع محدود خود را صرف بازخرید کند. اما اگر پروژه به درآمد پایدار رسیده است، هولدر حق دارد بپرسد: بدون سود تقسیمی، بدون بازخرید یا بدون کاربرد مالی شفاف، اساساً چرا باید توکن را هولد کرد؟
پیشنهاد جوردی، بازخرید پویا و مبتنی بر قیمت است؛ یعنی خرید بیشتر در قیمتهای پایین و کاهش یا توقف بازخرید در بازارهای داغ. حتی میتوان این سیاست را بر اساس نسبتهایی شبیه P/E تنظیم کرد؛ مثلاً بازخرید کامل زیر نسبت ۴ و کاهش آن در محدودههای بالاتر. شاید این رویکرد،اهمیت برقرار تعادل میان توسعه واقعی و احترام به منطق بازار را برجسته کند که بسیاری از پروژهها هنوز به آن نرسیدهاند.
