این روزها کمتر پروژه‌ای را می‌توان پیدا کرد که دقیق و منظم طبق نقشه‌راه خود پیش برود؛ اما اتنا (Ethena) یکی از استثناها است. بنیانگذار اتنا در اوایل سال ۲۰۲۵ وعده‌های بزرگی را در رودمپ پروتکل منتشر کرد و امروز در پاییز همان سال، بخش عمده‌ای از آن‌ها به ثمر رسیده است. رشد خیره‌کننده ارزش کل قفل‌شده اتنا، آن را به سومین استیبل‌کوین بزرگ بازار تبدیل کرده است و همین باعث شده نگاه بسیاری از فعالان کریپتو را به خود جلب کند.
اقداماتی مانند بازخرید توکن اتنا از طریق طرح DAT، راه‌اندازی شبکه Converge، فعال‌سازی مکانیسم Fee Switch، همکاری با هایپرلیکویید و حتی معرفی «استیبل کوین به‌عنوان سرویس» تنها بخشی از حرکت‌های استراتژیک اتنا هستند که موجی از توجه و واکنش را در بازار به‌راه انداخته‌اند.
در این مطلب از میهن بلاکچین می‌خواهیم ببینیم چطور اتنا در مسیر سلطه قرار گرفته است، چه مأموریت‌هایی پیش‌رو دارد و آیا می‌تواند جایگاهش را به‌عنوان سومین غول بازار استیبل‌کوین‌ها تثبیت کند. با ما همراه باشید.
اتنا چطور به سومین استیبل کوین بازار تبدیل شد؟
بنیانگذار اتنا (Ethena)، گای یانگ (Guy Young)، در ابتدای سال ۲۰۲۵ رودمپ جاه‌طلبانه‌ای را با عنوان «Ethena 2025: Convergence» منتشر کرد. نقشه راه اتنا، مسیر حرکت پروتکل را در سه محور کلیدی ترسیم کرد که به‌طور خلاصه شامل موارد زیر می‌شود:
- ایجاد تقاضا برای توکن ENA از طریق طرح بازخرید توکن اتنا به‌نام “DAT” و راه‌اندازی شبکه کانورج “Converge”.
- افزایش ارزش کل دارایی‌های قفل‌شده با بهره‌گیری از مدل استیبل کوین به‌عنوان سرویس (Stablecoin-as-a-Service)، همکاری با اکوسیستم هایپرلیکویید (Hyperliquid) و ادغام در پروتکل‌های دیفای مانند آوه (Aave) و پندل (Pendle)
- تقویت پاداش‌های هولدرهای sENA از طریق مکانیزم فی سوئیچ (Fee Switch) و مشوق‌های اکوسیستم کانورج.
در ادامه، هر کدام از این سه بخش کلیدی را به تفصیل بررسی می‌کنیم تا ببینیم اتنا چطور گام‌به‌گام به جایگاه کنونی خود رسیده است.
۱. ایجاد تقاضا برای توکن اتنا
- معرفی طرح DAT برای بازخرید توکن اتنا
اتنا با معرفی طرح دات (DAT) قدمی شبیه به بازخرید سهام در شرکت‌های بزرگ برداشت. براساس این طرح، پروتکل در سال ۲۰۲۵ در دو مرحله اقدام به بازخرید ارز دیجیتال اتنا (ENA) کرد؛ ۳۶۰ میلیون دلار در ماه جولای و ۵۳۰ میلیون دلار در ماه سپتامبر. به‌عبارت دیگر، اتنا با یک سرمایه‌گذاری ۸۹۰ میلیون دلاری متعهد شد تا به صورت سیستماتیک توکن اتنا را از گردش خارج کند. این کار در وهله اول باعث کاهش عرضه شد و با ایجاد تقاضا، اعتماد بازار را تقویت کرد.
- راه‌اندازی شبکه کانورج (Converge)
گام بعدی اتنا، همکاری با سکیوریتایز (Securitize) برای ساخت شبکه‌ای به نام کانورج (Converge) است که احتمالا در اواخر ۲۰۲۵ راه‌اندازی می‌شود. ارز دیجیتال اتنا نقش توکن استیکینگ را برای شبکه ولیدیتورهای کانورج (CVN) ایفا می‌کند تا اعتبارسنج‌ها مسئولیت امنیت و حاکمیت شبکه را برعهده بگیرند. اتنا با این حرکت یک کاربرد واقعی و ملموس برای اتنا ایجاد کرد و آن را در تار و پود زنجیره جدید خود جای داد.
۲. افزایش ارزش کل قفل‌شده اتنا
- همکاری با اکوسیستم هایپرلیکویید
هایپرلیکویید (Hyperliquid) با معرفی زیرساخت HIP-3 به توسعه‌دهندگان اجازه می‌دهد جفت‌ارزهای جدیدی را روی این پروتکل ایجاد کند. اتنا قصد دارد با استفاده از این ابزار، جفت‌های معاملاتی مختلفی را با استیبل کوین USDe عرضه کند و حتی به‌دنبال راه‌ندازی یک صرافی غیرمتمرکز دائمی (Perp DEX) به نام هینا (Hyena) است. کاربران می‌توانند در ازای وثیقه‌کردن توکن sUSDe، سالانه حدود ۱۱٪ بگیرند و در عین حال بدون مشکل به معامله بپردازند. جالب‌تر اینکه، اتنا به‌عنوان مستقرکننده این پلتفرم، ۵۰٪ از کارمزدها را دریافت می‌کند و به‌این ترتیب می‌تواند سالانه رقمی بین ۵۹ میلیون تا ۳۵۱ میلیون دلار درآمد به‌دست بیاورد.
- استیبل کوین به‌عنوان سرویس
یکی دیگر از نوآوری‌های اتنا، معرفی مدل استیبل کوین به‌عنوان سرویس (SAAS) است. همکاری این پروتکل با مگا ای‌تی‌اچ (MegaETH) برای راه‌اندازی استیبل کوین USDm منجر به ایجاد راهکار «استیبل کوین به‌عنوان سرویس» شد که به اکوسیستم‌ها اجازه می‌دهد استیبل‌کوین بومی خودشان را صادر کنند. به‌لطف این سرویس، به جای اینکه درآمد ناشی از انتشار استیبل‌کوین‌ها به جیب صادرکنندگان خارجی برود، خود زنجیره‌ها می‌توانند این ارزش را جذب کنند. در این میان، اتنا هم به‌عنوان ارائه‌دهنده زیرساخت و هم تأمین‌کننده نقدینگی سود می‌برد.
گفتنی است اکوسیستم سویی (Sui) هم به‌تازگی از راه‌اندازی دو استیبل‌کوین جدید suiUSDe و USDi با استفاده از این سرویس خبر داده است. چنین اتفاقی نشان می‌دهد که مدل اتنا در حال گسترش به زنجیره‌های بیشتری است و نفوذ آن روزبه‌روز افزایش می‌یابد.
۳. تقویت پاداش هولدرهای sENA
- مکانیسم فی سوئیچ
یکی از مهم‌ترین اقدامات اتنا در سال ۲۰۲۵، راه‌اندازی مکانیزمی به نام فی سوئیچ (Fee Switch) بود که بخشی از درآمدهای پروتکل را مستقیماً به استیک‌کننده‌های اتنا (دارندگان توکن sENA) اختصاص می‌دهد. این ایده اولین‌بار در نوامبر ۲۰۲۴ مطرح شد و تا سپتامبر ۲۰۲۵ تمام شرایط لازم برای اجرایی شدن آن فراهم و وارد مرحله اجرا شد.
تا قبل از این طرح، هولدرهای sENA نمی‌توانستند مستقیما سهمی از درآمدهای اتنا را دریافت کنند، در حالی که پروتکل بیش از ۵۰۰ میلیون دلار درآمد داشت. حالا با فعال شدن سیستم فی سوئیچ، آن‌ها به‌طور مستقیم در این درآمد سهیم خواهند شد. اگرچه درصد دقیق تخصیص هنوز نهایی نشده است؛ اما با توجه به نمونه‌های مشابه انتظار می‌رود بین ۵ تا ۱۵٪ از درآمدها به هولدرهای sENA تعلق بگیرد.
در گذشته، درآمد اتنا بین هولدرهای USDe (معادل ۸۰٪) و خزانه (۲۰٪) تقسیم می‌شد. برخی کاربران انتظار دارند که بخشی از پاداش‌های USDe کاهش پیدا کند و به سمت دارندگان sENA هدایت شود؛ اما بررسی دقیق‌تر جریان ارزش اتنا نشان می‌دهد منطقی‌تر است که این سهم از خزانه کم شود، نه از پاداش‌های USDe. اما چرا؟ به‌این دلیل که خزانه علاوه بر سهم ۲۰٪ که از درآمد پروتکل به‌دست می‌آورد، بخشی از توکن‌هایی که بعد از دوره وستینگ (Vesting) آزاد می‌شوند را هم دریافت می‌کند. به‌طور مثال، تنها در آگوست ۲۰۲۵، حدود ۴۰ میلیون دلار به خزانه واریز شد:
- درآمد پروتکل: اختصاص ۲۰٪ از ۵۴.۷ میلیون دلار درآمد ماهانه که حدود ۱۱ میلیون دلار می‌شود.
- وستینگ: ماهانه حدود ۴۰.۶ میلیون واحد توکن اتنا آزاد می‌شود که اگر میانگین قیمت هر واحد را ۰.۷۰ دلار درنظر بگیریم، ارزش آن رقمی حدود ۲۸ میلیون دلار می‌شود.
هر پروتکلی در مراحل اولیه باید مقدار زیادی از درآمد خود را مجددا به سرمایه‌گذاری اختصاص دهد تا منجر به رشد بیشتر شود. اما با توجه به اینکه اتنا از این فاز عبور کرده و به ثبات نسبی رسیده است، بهترین گزینه این است که بخشی از درآمد خزانه را به سمت هولدرهای sENA هدایت کند. افزون‌براینکه، کاهش پاداش‌های دارندگان استیبل کوین sUSDe اصلا منطقی نیست، چراکه باعث افت جذب نقدینگی می‌شود.
- امتیازهای اکوسیستم کانورج
اتنا برای تقویت پاداش هولدرهای sENA علاوه‌بر سیستم فی‌سوئیچ، امتیازهای اکوسیستم کانورج را هم درنظر گرفته است. در حال‌حاضر دارندگان توکن sENA می‌توانند از طریق مشارکت در اکوسیستم کانورج و اپلیکیشن‌های غیرمتمرکزی که روی آن ساخته می‌شود، امتیاز کسب کنند. این امتیازها شانس دریافت ایردراپ‌های احتمالی آتی را افزایش می‌دهند. درواقع، اتنا از طریق پاداش‌دهی مضاعف، انگیزه بیشتری را برای استیک کردن توکن ENA ایجاد می‌کند تا در نهایت فشار فروش روی توکن را کاهش دهد. این اقدام هم برای پایداری شبکه سودمند است و هم به نفع دارندگان توکن است.
ارزش کل قفل‌شده؛ محور اصلی حرکت اتنا
اتنا به‌عنوان یک پروتکل دو توکنی طراحی شده است که حول استیبل کوین USDe و ارز دیجیتال ENA می‌چرخد. اگر چرخه‌های رشد هر یک از این دو توکن را جداگانه بررسی کنیم، درک شفاف‌تری از نحوه کارکرد پروتکل به دست می‌آوریم. نکته برجسته مدل اتنا این است که افزایش ارزش کل قفل‌شده (TVL) به‌عنوان محرک مشترک در هر دو چرخه ظاهر می‌شود.
این استراتژی با به‌روزرسانی‌های اخیر اتنا شامل مدل استیبل کوین به‌عنوان سرویس، گسترش فعالیت در اکوسیستم هایپرلیکویید و یکپارچه‌سازی با زنجیره‌های آوه و پندل کاملاً همسو است و در نهایت به رشد TVL منجر می‌شوند. مجموع این اقدامات نشان می‌دهد که هر حرکت اتنا با دقت برنامه‌ریزی شده تا ارزش کل قفل‌شده به‌عنوان محور اصلی پروتکل تقویت شود و عملکرد هر دو توکن را بهینه کند.
حرکت اتنا به‌سوی به‌سوی یک استیبل‌کوین واقعی
اتنا اکنون در مرحله گذار قرار دارد و از یک پروتکل مولد بازده به سمت یک استیبل‌کوین واقعی پیش می‌رود. منظور از «استیبل‌کوین واقعی» صرفا یک دارایی با نرخ ثابت دلاری نیست؛ بلکه رمزارزی است بتواند به‌عنوان پول واقعی عمل کند.
برای اینکه یک استیبل‌کوین بتواند نقش پول را ایفا کند، باید سه ویژگی «وسیله مبادله، ذخیره ارزش و واحد حساب» را دربربگیرد. دستیابی به این ویژگی‌ها مستلزم دو عنصر حیاتی «اعتماد» و «پذیرش» است.
اعتماد یعنی مردم باید باور کنند که «اگر من این توکن را قبول کنم، دیگران هم آن را می‌پذیرند» و اینکه در هر شرایطی یک واحد استیبل‌کوین همیشه برابر با یک دلار آمریکا خواهد بود. ایجاد اعتماد، به تلاش بسیار نیاز دارد؛ اما از دست دادن آن ممکن است در یک لحظه اتفاق بیفتد.
با‌این‌حال، اعتماد به‌تنهایی کافی نیست، برای اینکه یک استیبل کوین بتواند جایگاه پولی واقعی را به‌دست بیاورد به پذیرش گسترده نیاز دارد. حتی پایدارترین و قابل اعتمادترین دارایی‌ها اگر توسط تعداد کمی از افراد پذیرفته شوند، ارزشی نخواهند داشت. پذیرش هم مستقیما به مفهوم اثر شبکه (Network Effects) گره خورده است؛ هرچه افراد بیشتری از توکن استفاده کنند، ارزش بیشتری پیدا می‌کند و نقش پولی آن تثبیت می‌شود.
زمانی که اعتماد و پذیرش مکمل یکدیگر شوند، یک استیبل‌کوین به ویژگی‌های پولی واقعی دست پیدا می‌کند. این همان مسیری است که تتر (USDT) و یو‌اس‌دی کوین (USDC) پیموده‌اند.
به‌روزرسانی‌های کلیدی پروتکل که برای تبدیل USDe به یک استیبل‌کوین واقعی انجام شده است را می‌توان به شرح زیر خلاصه کرد:
- ادغام‌های دیفای← ایجاد ارزش بازار← ایجاد اعتماد
اتنا از طریق همکاری با پروتکل‌هایی مانند آوه و پندل به رشد چشمگیر ارزش کل قفل‌شده دست یافته است. این رشد، ارزش بازار نسبتا کمتر USDe را در مقایسه با تتر و یو‌اس‌دی کوین جبران می‌کند و در عین حال به‌عنوان نشانه‌ای از اعتبار پروتکل خودنمایی می‌کند.
- همکاری با اکوسیستم هایپرلیکویید← همکاری با صرافی‌های متمرکز← پذیرش
صرافی‌های متمرکز بازیگران قدرتمند فضای وب ۳ هستند. آن‌ها میزبان حجم زیادی از معاملات هستند، قیمت‌ها را تعیین می‌کنند و بیشترین درآمدها را به‌دست می‌آورند. اگرچه اتنا از همکاری خود با صرافی بای‌بیت (Bybit) خبر داده است؛ اما هنوز مانند تتر و یو‌اس‌دی کوین با صرافی‌های برجسته‌ای همچون بایننس و کوین‌بیس همکاری ندارد. اتنا این شکاف را از طریق شراکت استراتژیک با هایپرلیکویید پر می‌کند. با توجه به اینکه هایپرلکیویید پتانسیل کافی را برای رقابت با بایننس دارد، این تصمیم اتنا یک استراتژی بسیار مهم محسوب می‌شود.
- استیبل کوین به‌عنوان سرویس← همکاری با اکوسیستم‌ها← پذیرش
تعداد زنجیره‌هایی که از یک استیبل‌کوین پشتیبانی می‌کنند، یکی از مهم‌ترین شاخص‌های پذیرش آن است. استیبل کوین USDe در مقایسه با تتر و یو‌اس‌دی کوین هنوز در زنجیره‌های کمتری پشتیبانی می‌شود. اما با به لطف مدل استیبل کوین به‌عنوان سرویس، اتنا می‌تواند حضور خود را در اکوسیستم‌های بیشتری گسترش دهد. این اتفاق علاوه‌بر تقویت ارزش کل قفل‌شده به پذیرش کل اکوسیستم هم کمک می‌کند.
- مشارکت با اکوسیستم تون← توسعه پایگاه‌های جغرافیایی← پذیرش
تترو یو‌اس‌دی کوین هر کدام در مناطق خاصی از جهان قدرتمند هستند. تتر در مناطقی همچون آسیا، آمریکای لاتین و آفریقا بیشتر مورد پذیرش قرار گرفته است و یو‌اس‌دی کوین به‌خاطر تطابق با چارچوب‌های قانونی در آمریکای شمالی و اروپا رواج دارد.
در مقابل، استیبل کوین USDe هنوز پایگاه قوی منطقه‌ای ندارد و این یکی از چالش‌های بزرگ اتنا در آینده خواهد بود. تسلط منطقه‌ای معمولاً پس از اثبات توکن به‌عنوان «پول واقعی» حاصل می‌شود و این یعنی اتنا برای تحقق این هدف باید «ایجاد اعتماد و پذیرش» را در اولویت قرار دهد.
شراکت اتنا با اکوسیستم تون (TON) را می‌توان یک تلاش استراتژیک در این زمینه دانست؛ زیرا با توجه به پایگاه کاربری گسترده تلگرام در بازارهای نوظهور، فرصت مناسبی را برای گسترش نفوذ اتنا در این مناطق به‌وجود می‌آورد.
موانع پیش روی اتنا چیست؟
با وجود موفقیت‌های قابل توجهی که اتنا به‌دست آورده است، هنوز مسیر دشواری را برای تبدیل شدن به یک استیبل‌کوین واقعی در پیش دارد. برخی از چالش‌های این مسیر عبارتند از:
آزمون پایداری در طولانی‌مدت
اتنا در سال ۲۰۲۴ راه‌اندازی شده است و در مقایسه با تتر و یو‌اس‌دی کوین هنوز تست پایداری در طولانی‌مدت را پشت سر نگذاشته است. منبع اصلی درآمد اتنا از اختلاف نرخ‌های تامین مالی معاملات پرپچوال به‌دست می‌آید. با توجه به‌اینکه این منبع در دوران نزولی ضعیف می‌شود، پروتکل باید ثابت کند که در دوره‌های سخت و رکود طولانی‌مدت می‌تواند دوام بیاورد.
نیاز به اثبات آمادگی نظارتی
هنوز مشخص نیست که اتنا نسبت به شرکت‌های تتر و سرکل تا چه حد برای بازرسی‌های قانونی و مقرراتی آماده است. احتمالا به همین دلیل است که USDe خودش را به جای یک استیبل‌کوین اغلب به‌عنوان یک دارایی دلاری مصنوعی (synthetic dollar asset) معرفی می‌کند. با توجه به اینکه آمریکای شمالی و اروپا بزرگترین و سخت‌گیرترین بازارها هستند، نشان دادن آمادگی نظارتی یک قابلیت حیاتی برای اتنا محسوب می‌شود.
کمبود شرکای قوی در حوزه صرافی‌های متمرکز و پایگاه‌های منطقه‌ای
با اینکه اتنا به واسطه همکاری با هایپرلیکویید در مسیر پیشرفت قرار گرفته است؛ اما هنوز هیچ شریک قدرتمندی در صرافی‌های متمرکز ندارد. همچنین، فقدان یک پایگاه منطقه‌ای قوی چالش مهمی محسوب می‌شود. با این حال، اتنا اخیرا از یک همکاری قوی با بایننس خبر داده است که می‌تواند این شکاف را پر کند.
انتشار بخش بزرگی از توکن‌های اتنا
حدود نیمی از توکن‌های ENA هنوز قفل هستند. اگرچه این ذخایر منبعی برای برنامه‌های پاداش و سایر ابتکارات پروتکل به‌شمار می‌آیند؛ اما آزادسازی حجم عظیمی از توکن‌های قفل‌شده به‌معنای فشار فروش بالقوه است و ممکن است بر قیمت ارز دیجیتال اتنا اثر بگذارد.
کشور کره جنوبی؛ کلید موفقیت اتنا
کره جنوبی یکی از بزرگترین کشورها از نظر حجم معاملات اسپات جهانی است. اگر اتنا بتواند این بازار را به‌دست بیاورد، می‌تواند همزمان هر دو چالش کمبود شریک قدرتمند در صرافی‌های متمرکز و فقدان یک پایه منطقه‌ای قوی را حل کند.
صرافی آپ‌بیت (Upbit) در حال حاضر بیشترین حجم معاملات اسپات جهان را دارد و بیت‌هامب (Bithumb) نیز سهم قابل‌توجهی از بازار را در اختیار دارد. هر دو صرافی در بازار خرده‌فروشی کره جنوبی ریشه دارند؛ بازاری که خاطر قدرت خرید استثنایی سرمایه‌گذاران زبانزد است.
البته بازار کره محدودیت‌های خاص خودش را دارد؛ تمرکز اصلی جفت‌ارزهای معاملاتی به‌جای دلار آمریکا روی وون است و محیط نظارتی سختگیرانه‌ای دارد. با این حال، فرصت‌های زیادی نیز وجود دارد؛ مواردی همچون تقاضای پایدار سرمایه‌گذاران کره‌ای برای دارایی‌های دلاری، جدی‌شدن بحث‌ها درباره معرفی یک استیبل‌کوین مبتنی بر وون و راه‌اندازی لایه ۲ جدید آپ‌بیت به‌نام «Giwa» نشان می‌دهد که فضای مناسبی برای همکاری وجود دارد.
چشم‌انداز درآمدی اتنا
اتنا در حال گسترش فعالیت‌های خود در زوایا مختلف است و انتظار می‌رود درآمدهای پروتکل نیز متنوع شود. اگرچه این تنوع‌گرایی، پیش‌بینی دقیق درآمدها را دشوار می‌کند؛ اما حتی یک برآورد تقریبی نیز می‌تواند چشم‌انداز ارزشمندی را از مسیر آینده اتنا ارائه دهد.
با استفاده از ابزار شبیه‌ساز توکنومیکسی که توسط نانس کلاسیک (Nonce Classic) توسعه یافته و با فرض ادامه رشد تاریخی اتنا، همچنین در نظر گرفتن درآمدهای پیش‌بینی‌شده صرافی غیرمتمرکز هینا بر اساس برآوردهای سناریوی صعودی و نزولی، انتظار می‌رود درآمد تجمعی اتنا تا سال ۲۰۲۸ به ۳ میلیارد دلار برسد. برای مقایسه بد نیست بدانید که درآمد تجمعی آوه از سال ۲۰۲۰ تاکنون حدود ۱.۶ میلیارد دلار بوده است. بنابراین، چشم‌انداز اتنا براساس پیش‌بینی مذکور بسیار جذاب به‌نظر می‌رسد.
جمع‌بندی
در سال ۲۰۲۵ اتنا درست مانند جنگجویی که خود را برای یک نبرد سرنوشت‌ساز مجهز می‌کند، تمام ابزارهای لازم را برای رویارویی با دو غول بازار استیبل‌کوین‌ها آماده کرده است. از ایجاد تقاضا برای توکن اتنا از طریق طرح بازخرید و استیکینگ در شبکه کانورج تا گسترش فعالیت‌ها در قالب استیبل کوین به‌عنوان سرویس و همکاری‌های استراتژیک با هایپرلیکویید و مگا ای‌تی‌اچ و در نهایت تقویت پاداش استیک‌کننده‌ها از طریق فعال‌سازی مکانیزم فی سوئیچ همگی نشان می‌دهد که اتنا در حال یک به‌روزرسانی معمولی نیست، بلکه می‌خواهد قواعد بازی را از نو بنویسد.
اگر این مسیر با موفقیت ادامه پیدا کند، دستاورد اتنا تنها به پیروزی پروتکل ختم نمی‌شود؛ بلکه نقطه عطفی را در کل صنعت استیبل‌کوین‌ها رقم می‌زند و در این مسیر، اعتماد و پذیرش دو بال اصلی پرواز آن خواهند بود. اکنون با پایان سال ۲۰۲۵ و آغاز ۲۰۲۶، پرسش اصلی این است که آیا اتنا می‌تواند به غول سوم واقعی بازار استیبل کوین‌ها تبدیل شود؟ نظر شما چیست؟ آیا اتنا این پتانسیل را دارد که با تتر و یو‌اس‌دی کوین رقابت کند؟
